Melissa y yo nos hemos estado preguntando a cuánto equivale el aumento de la tasa de fondos federales en la ronda actual de ajuste cuantitativo (QT2). En el Morning Briefing del 20 de julio, hicimos una pregunta similar sobre el aumento del 10% en el índice del dólar estadounidense (DXY) desde el comienzo de este año.
Digamos que cada uno equivale a una subida de tipos de 50 pb, por lo que colectivamente ejercen el equivalente a 100 pb de subida de tipos, como mínimo. Ahora digamos que, en ausencia de estas dos fuentes de ajuste no relacionadas con las tasas, el actual ciclo de ajuste monetario de la Fed llevaría la tasa de los fondos federales a un pico del 4,00 % desde el 1,50 % actual. Entonces, con estas dos fuentes en su lugar, el pico sería solo del 3,00%.
Los funcionarios de la Fed han guardado silencio sobre esta cuestión. Hablaban mucho más e informaban sobre desarrollos similares en el pasado cuando justificaban sus políticas monetarias ultraflexibles:
(1) William Dudley sobre QE2. En mi libro de 2020 «Fed Watching For Fun & Profit», escribí: “William Dudley, presidente del Banco de la Reserva Federal de Nueva York, pronunció un discurso el 1 de octubre de 2010 a favor de otra ronda de QE con números específicos: «Algunos cálculos simples basados en la experiencia reciente sugieren que $500 mil millones de compras proporcionarían tanto estímulo como una reducción en la tasa de fondos federales de entre medio punto y tres cuartos de punto’”. Su argumento básico era que, a pesar de la desventaja de QE adicional, era la única herramienta que le quedaba a la Fed para cumplir con su mandato del Congreso de reducir la tasa de desempleo, ya que la tasa de fondos federales estaba en el «límite inferior»». (En aquel entonces, en 2010, argumenté que si el modelo econométrico de la Fed pedía una tasa de política oficial negativa, entonces había algo mal con el modelo o la Fed estaba tratando de solucionar problemas económicos que no podían solucionarse con la política monetaria. )
(2) Lael Brainard sobre la fortaleza del dólar. Como señalamos en la sesión informativa matutina del 20 de julio vinculada anteriormente, el 12 de septiembre de 2016, el gobernador de la Fed, Lael Brainard, presentó un discurso titulado «La ‘nueva normalidad’ y lo que significa para la política monetaria», en el que pedía «prudencia en la eliminación de la política de fijación.» Ella enumeró varias razones para esto, incluida una estimación muy específica del impacto del dólar fuerte en la economía. Ella dijo: “En particular, las estimaciones del modelo FRB/US sugieren que la apreciación del dólar de casi el 20 por ciento desde junio de 2014 hasta enero de este año podría tener un efecto en la actividad económica de EE.U.U de un aumento en la tasa de fondos federales”.
En un discurso del 1 de diciembre de 2015 titulado «Normalizar la política monetaria cuando la tasa de interés neutral es baja», Brainard declaró: «De acuerdo con el modelo FRB/US de la Junta, sería necesario reducir la trayectoria de la tasa de fondos federales en aproximadamente 1 punto porcentual en el medio plazo para aislar el empleo interno del tipo de cambio 15 por ciento más fuerte en términos ajustados por inflación” que había ocurrido desde junio de 2014. Nuevamente, pidió prudencia en la normalización de la política monetaria: “En efecto, este efecto de contagio desde el exterior implica algunas limitaciones en la medida en que las condiciones monetarias de EE. UU. pueden diferir de las condiciones globales”.
(3) Conclusión. Concluimos que el pico en la tasa de los fondos federales durante el actual ciclo de ajuste monetario será más bajo porque la combinación de QT2 y la fortaleza del dólar equivalen a un aumento de al menos 100 pb en la tasa de los fondos federales. Además, el salto extraordinario en las tasas de interés tanto a corto como a largo plazo en los mercados de renta fija ya ha logrado gran parte del endurecimiento de la Reserva Federal. Los mercados ya han descontado una tasa máxima de fondos federales de 3.00%-3.25%, que es donde se supondrá que la Fed sube la tasa en 75 pb el miércoles y 75 pb nuevamente a fines de septiembre, como se esperaba ampliamente.