No se imagina el impacto de las tasas de interés por Logan Kane

«En opinión de Fitch, ha habido un deterioro constante en los estándares de gobernanza (de EE. UU.) en los últimos 20 años, incluidos los asuntos fiscales y de deuda. Los repetidos enfrentamientos políticos de los límites de la deuda y las resoluciones de última hora han erosionado la confianza en la gestión fiscal».

-Fitch Ratings, sobre su reciente rebaja de calificación crediticia en EE. UU.

El silencioso soplo del aumento de las tasas de interés ha crecido hasta convertirse en el fuerte ruido de un tren de carga que se acerca. El rendimiento a 10 años sigue aumentando, alcanzando un nuevo máximo de 52 semanas esta semana por encima del 4,3 %. La hipoteca de tasa fija a 30 años alcanzó el 7,48 % esta semana y ahora amenaza con elevarse por encima del 8 %. Después de más de una década de políticas del banco central con tasa de interés cero (as.k.a.ZIRP), el aumento de la inflación provocó una avalancha económica que amenaza con poner patas arriba la economía y los mercados tal y como los conocemos. Con enormes déficits gubernamentales, parece que los analistas no pueden aumentar sus objetivos de tasas de interés lo suficientemente rápido. El famoso gestor de fondos de cobertura, Bill Ackman, hizo una gran apuesta por los rendimientos del Tesoro de EE. UU. que siguen subiendo al 5,5 %, y hasta ahora está ganando de manera espectacular.

Entonces, ¿por qué están subiendo tanto las tasas de interés? ¿Y qué significa para la economía y los mercados financieros? Vamos a profundizar en ello.

Las tasas de interés cero no eran sostenibles

La década de 2010 fue una época única en la historia económica. Debido a la crisis financiera de 2008 y a la posterior crisis de la deuda europea, los bancos centrales mundiales mantuvieron las tasas de interés en cero (o menos) durante aproximadamente 14 años. Los EE. UU. aumentaron las tasas de interés durante un par de años de 2017 a 2019, pero terminaron reduciéndolas a cero debido al COVID. Además, los bancos centrales aplicaron políticas de flexibilización cuantitativa para reducir las tasas de interés de las hipotecas por debajo de la tasa de libre mercado. Esto tuvo un efecto aún mayor en la economía.

Mantener las tasas de interés en o cerca de cero tuvo efectos sutiles pero profundos en la economía en la década de 2010.

1. Tuvo el efecto de hacer que las viviendas sean artificialmente baratas.
2. Permitió que las empresas de capital riesgo/tecnología perdieran miles de millones persiguiendo cuota de mercado.
3. Y permitió que Wall Street experimentara un mercado alcista monstruoso debido a que no había alternativas reales a las acciones.

Esto también hizo que ciertos modelos de negocio fuera inusualmente rentables. Mis amigos se enriquecieron al no hacer mucho más que pedir dinero prestado barato y comprar bienes raíces. La ejecución decente de modelos de negocio estándar como BRRR o el alojamiento de Airbnb hizo que ganar dinero fuera fácil. Incluso simplemente comprar una propiedad por una hipoteca fija del 3,5 % en la década de 2010 y ponerle pintura, alfombra y un inquilino era lo suficientemente bueno. Durante este tiempo, las casas vacías en California ganaban tanto dinero con la apreciación de los precios (solo por existir) como un hogar típico que vivía allí trabajando.

Las Crypto es otro modelo de negocio que despegó gracias a este modelo denominado ZIRP. Con los insumos económicos de las tasas de interés a cero, la inflación en el 2-3% y el préstamo del gobierno un poco insostenible, poner parte de su dinero en otra moneda como Bitcoin (BTC-USD) en realidad tiene mucho sentido.

Por supuesto, la teoría económica convencional aquí es que al fijar los precios de los préstamos a un nivel tan bajo, la Reserva Federal iba a crear escasez. Por ejemplo, QE creó una escasez artificial de viviendas, a pesar de que había una cantidad similar de viviendas per cápita en los EE. UU. que antes del colapso de 2008. Aún así, la inflación de los precios al consumidor era baja y todo estaba bien, al menos hasta alrededor de 2019. Y las tasas bajas fueron populares entre la clase media alta, que vio aumentar su plusvalía de la vivienda y aumentar sus 401k. Pero, al igual que la obsesión de Estados Unidos con Ozempic fuera de la etiqueta, era demasiado bueno para ser verdad.

Los Vigilantes De los Bonos Están De Vuelta

El caos de la pandemia puso fin rápidamente a estas políticas. El aumento de la inflación del 2 % a casi el 10 % anual rompió la confianza del público en la estabilidad de los precios. El público comenzó a entrar en pánico comprando bienes, hubo escasez de todo tipo de bienes y servicios necesarios en la economía, y las alternativas al dólar estadounidense se convirtieron en una conversación de cóctel. Esto obligó más o menos a la Reserva Federal a actuar aumentando las tasas de interés y revirtiendo sus políticas de expansión y respuestas a la información. Si no hubieran hecho nada, la inflación probablemente habría seguido aumentando, como lo hizo en la década de 1970.

Hoy en día, la inflación todavía está significativamente por encima del objetivo, y la confianza pública en la moneda aún no se ha restablecido por completo. El gobierno de EE. UU. tiene niveles de déficits presupuestarios sin precedentes, y cada vez menos inversores están dispuestos a comprar deuda pública. Fitch rebajó recientemente la calificación crediticia de EE. UU. debido a una «erosión de la gobernanza» y a la falta de voluntad para aumentar los impuestos. Después de quemarse por la inflación, el mercado está retroiciando.

Hasta este punto, el mercado ha castigado severamente los precios de los bonos a largo plazo emitidos anteriormente con tasas de cupón bajas. Los bonos del Tesoro a largo plazo (NASDAQ:TLT) se han caído por el precipicio.

Esto es simple oferta y demanda. El Tesoro necesita vender billones de dólares en bonos para cubrir sus déficits presupuestarios, y el mercado no ha estado muy interesado en comprarlos. Mientras los déficits del gobierno no se controlen, las tasas de interés seguirán aumentando. Los llamados «policías de los bonos» de Beijing a Riad y Nueva York están amenazando con humillar al Tesoro de los Estados Unidos, votando con sus teclados para dejar de financiar niveles insostenibles de gasto. A menos que el Tesoro aumente los impuestos o reduzca drásticamente el gasto, el tren de carga no se detendrá. Si bien es teóricamente posible que la Casa Blanca pueda obligar a la Reserva Federal a imprimir dinero para comprar la deuda de EE. UU., esto enviaría un mensaje inconfundible a nuestros acreedores extranjeros de que es hora de apagar motores. Los bonos a largo plazo en realidad no son un valor tan malo si confías en la capacidad del gobierno para aumentar los impuestos y mantener una inflación del 2 %, pero eso requeriría algún tipo de señal de que primero se van a tomar en serio los déficits.

¿Qué significa el aumento de las tasas de interés para la economía?

Básicamente, el crédito se está volviendo más caro y más difícil de conseguir. Dado que las tasas de ahorro de los hogares están cerca de mínimos históricos, ese es un gran problema para los prestatarios. Por industria:

Inmuebles

A una tasa hipotecaria del 3 %, un pago inicial del 20 % y un DTI estándar del 36 %, un comprador de vivienda con 100.000 dólares en ingresos puede calificar para una casa por valor de 721.000 dólares. Al 4 %, son 649.000 dólares. Al 5 %, son 587.000 $. Al 6 %, son 533.000 dólares. Al 7 %, son 486.000 dólares. Con un 8 %, son 445 000 $. Finalmente, a tasas hipotecarias del 9 %, un hogar con 100.000 dólares en ingresos puede calificar para una casa que cuesta 410.000 dólares, que es un 43 % menos de lo que podría con la tasa de interés del 3 %. Esto es puramente mecánico por el cambio en los costos de financiación, no debido a la opinión o el sentimiento. Para mantener el equilibrio a las tasas hipotecarias del 9 %, los precios de las viviendas tendrían que caer un 43 %.

Esto no es solo teórico. Las tasas hipotecarias han sido del del 3 % al 7,5 %, por lo que el 9 % ni siquiera es algo tan raro dado donde ya estamos. Este interés se sume a los grandes aumentos de los precios de las viviendas durante la pandemia. El hogar típico que busca comprar una casa ahora con una hipoteca está tomando una decisión casi existencial al inscribirse para pagar precios de burbuja al 7-8% de interés. No va a terminar bien, y las proporciones de DTI están en o por encima de sus máximos anteriores en 2006-2007. Si estás en el 1% superior de los ingresos, haz lo que quieras, pero si estás buscando comprar una casa y formar una familia, estás haciendo una apuesta mucho más grande de lo que crees.

Va a ser difícil que las tasas de interés bajen con los déficits que está ejecutando el gobierno, por lo que el resultado más probable aquí es algún tipo de crisis de vivienda más temprano que tarde. No es realmente una cuestión de si, es más bien una cuestión de cuándo. Los consumidores no están mostrando suficiente elasticidad para las tasas de interés debido a su sesgo en contra del alquiler, y les va a costar. El hecho de que debas hacer una apuesta general por 20 dólares no significa que debas pedirla por 2.000 dólares. Es lo mismo con las hipotecas: la vivienda fue una gran inversión a los precios de 2016 y a las tasas de interés de 2016, pero terrible a las tasas y precios de hoy.

Autos

La historia no es muy diferente para los fabricantes de automóviles. Debido a que la gran mayoría de los compradores necesitan financiar sus coches, el fuerte aumento de las tasas de interés es una mala noticia para los fabricantes de automóviles. Si bien los fabricantes son libres de ofrecer financiación con descuento, reduce sus márgenes. Muchas menos personas pueden pagar 90 000 $ por un camión al 6 % o al 7 % por un préstamo a 5 años de lo que podría pagar al 2 % o al 3 %.

Finanzas/Bancos

La crisis bancaria de marzo fue provocada por el debido a que los bancos regionales aso demasiado riesgo de tasas de interés, y luego el aumento de las tasas los quemó. Ahora, las tasas están de vuelta en nuevos máximos de 52 semanas. ¿Dónde están todos estos bancos ahora y cuántas pérdidas han sufrido? La crisis hizo que las tasas caieran, lo que permitió a los bancos inteligentes salir de las apuestas al revés. Para cada banco que tomó medidas decisivas para reducir la exposición a las tasas de interés esta primavera, es probable que haya varios que pongan la cabeza en la arena. Si bien los grandes bancos están bien, espero que docenas más de estos bancos más pequeños terminen siendo tomados a bajo precio por los competidores o cerrados por la FDIC durante los próximos 12-18 meses. Las malas apuestas en bienes raíces comerciales y activos de larga duración prácticamente lo garantizan. ¡Esto no será lo último que oigas sobre los bancos regionales!

Dicho esto, el desgaste en la industria bancaria podría ser una oportunidad para los bancos bien administrados como JPMorgan (JPM).

Capital de riesgo/tecnología

Los días de perder miles de millones para obtener cuota de mercado han terminado efectivamente ahora que el capital tiene un precio. Si bien la década de 2010 trajo ganancias en innovación, también trajeron a cientos de empresas respaldadas por capital riesgo con modelos de negocio endebles. Espere que muchas de estas empresas se queden sin negocio en los próximos 12-18 meses. Esto es solo sentido común.

El S&P 500

Las valoraciones de gran capitalización están en máximos y casi en modo burbuja a pesar de que los rendimientos de los bonos aumentan rápidamente. Con la economía siendo «revolucionada» por el aumento de las tasas de interés, vale la pena considerar si puede cumplir sus objetivos financieros asumiendo menos riesgo en bonos y efectivo. Para cada nube, hay un lado positivo y las malas noticias para los prestatarios son buenas noticias para los prestamistas.

Además, no es muy conocido, pero las tasas de interés se fijan en futuros y opciones, lo que significa que las ofertas y los futuros a largo plazo se hacen más caros, mientras que las ofertas y los futuros a corto se hacen más baratos. Las tasas de interés más altas también se acumulan a los vendedores en corto que tienen acciones en corto, lo que hace cumplir cierta disciplina en el mercado al canalizar el capital de las empresas basura a empresas rentables de mayor calidad.

Las valoraciones actuales de las acciones grandes son sospechosas. El S&P 500 (SPY) se encuentra actualmente en aproximadamente el percentil 95 en términos de sus ganancias. Acciones como Apple (AAPL) y Microsoft (MSFT) se cotizan por 30 veces sus ganancias o más, mientras que acciones como Tesla (TSLA), Amazon (AMZN) y Nvidia (NVDA) se cotizan por 50-100 veces. Históricamente, este tipo de valoraciones no funcionan. Por otro lado, puede obtener aproximadamente el 5,5 % en fondos del mercado monetario (VMFXX), el 5,5 % en bonos a corto plazo (VFSUX) y el 4,4 % libres de impuestos en bonos municipales (VWALX). ¿Las acciones serán más baratas de lo que son ahora? Dado que las acciones casi nunca han sido más caras de lo que son ahora desde una perspectiva de valoración, parece probable que vuelvan a la media con bonos y efectivo ofreciendo cada vez mejores rendimientos. Una vez más, creo que esto sucederá más temprano que tarde.

¿Las tasas de interés bajarán?

La historia de episodios de inflación en varios países nos dice que es probable que las tasas más altas y la inflación se mantengan durante 5-10 años. Si bien una recesión severa podría devolver el equilibrio a la economía, esto es difícil de explotar porque los activos que se beneficiarían de tasas más bajas (acciones, bienes raíces) probablemente tendrían que ser completamente aplastados primero para establecer las condiciones para otro mercado alcista desde el suelo.

Pagar de más por los activos con tasas a estos niveles y apostar a que bajarán es algo que ha arruinado a millones de personas en el pasado. Esta vez probablemente no sea diferente. La historia también muestra que las tasas hipotecarias gigantes, en particular, tienden a subir en tiempos de estrés económico.

Esto también se aplica a la afirmación popular de que la economía nunca se ralentizará porque el desempleo es actualmente bajo. El consumo de alimentos y servicios no se derrumbará per se debido a las tasas de interés más altas, pero el préstamo para comprar cosas se derrumbará. La vivienda y los automóviles son parte del ciclo económico para los consumidores, y los cambios en estos son la forma en que comienza y termina cada ciclo económico. Los trabajadores de estas industrias son la fuente original de los choques de desempleo, y la inversión empresarial opera en un ciclo similar. Esto finalmente se reduce al consumo, pero es un proceso lento. Los préstamos estudiantiles pueden tener un impacto más inmediato en el gasto, ya que el servicio de la deuda de los préstamos estudiantiles es alrededor del 1% de los ingresos nacionales después de impuestos de los Estados Unidos.

Balance final

Deberías preocuparte por el aumento de las tasas de interés porque afecta en gran medida al valor razonable de los activos. Si entiende cómo las tasas de interés afectan a los precios de los activos, puede ser más «flexible» a los cambios en las tasas de interés y usar esto para ganar dinero para usted y reducir su riesgo. Si eres demasiado emocional o dogmático, es más probable que termines pagando los precios equivocados por los activos equivocados. Hasta este punto, el aumento de las tasas es a la vez una gran oportunidad y una gran amenaza para los inversores. En un mundo menos disfuncional, las tasas de interés no deberían haber aumentado tanto, y los déficits presupuestarios del gobierno no serían tan atroces. Pero tenemos que arreglarnos con el mundo que tenemos, así que así es como veo que es probable que las cosas se desarrollen en el futuro.

¿Seguirán subiendo las tasas de interés? Si es así, ¿cuáles serán los efectos en la economía?