- El mercado sigue estando seriamente sobrevalorado, pero continúa su trayectoria alcista, desafiando las preocupaciones tradicionales sobre valoración.
- Los índices ponderados por capitalización son cada vez más arriesgados, ya que las megacapitalizadas hyperscalers de inteligencia artificial representan ahora el 40% del mercado y explican prácticamente todas las ganancias del S&P 500.
- La concentración del mercado en un puñado de megacapitalizadas aumenta la vulnerabilidad ante una corrección significativa, que parece cada vez más probable.
- Aunque el momento exacto de una corrección es incierto, las tendencias recientes sugieren que podría producirse en un futuro no demasiado lejano.
- La caída de beneficios y flujo de caja libre en la inteligencia artificial, los problemas del crédito privado y la OPV y emisión de bonos de SpaceX son factores de riesgo clave para la segunda mitad del año.
“El mercado puede permanecer irracional más tiempo del que tú puedes permanecer solvente”. — John Maynard Keynes
Cuando me pidieron escribir un artículo sobre la segunda mitad de 2026, mi primera impresión fue que, en el panorama general, no había cambiado demasiado. Empecé releyendo mis informe de diciembre, en el que cubría todo el año, y vi que mi visión macro no había cambiado tanto.
Mi visión general es que el mercado está significativamente sobrevalorado, pero sigue subiendo de todos modos. Sigo pensando que comprar todo el mercado, especialmente índices ponderados por capitalización, no es la opción segura que muchos inversores creen que es.
La ponderación por capitalización significa que el peso de las principales compañías con mayores capitalizaciones continúa aumentando hasta el punto de que ahora representan aproximadamente el 40% del mercado en su conjunto. Esto, por supuesto, se ve reforzado por el bucle de retroalimentación positiva, ya que los índices ponderados por capitalización se ven obligados a comprar más de aquello que está subiendo.
Desde hace más de seis meses, un pequeño grupo de favoritos del mercado —todos conocemos sus nombres, las Mag 6, 7, 8 o algo parecido, y ahora a menudo llamadas “hyperscalers” por sus inversiones en IA— ha dominado el mercado y ha subido hasta tal punto que este se encuentra altamente concentrado, como se señaló anteriormente.
Esto es maravilloso mientras las megacapitalizadas hyperscalers sigan subiendo, pero no lo es en absoluto si terminan contribuyendo conjuntamente a una corrección masiva. Esa corrección probablemente ocurrirá tarde o temprano, pero esta previsión —no estoy siendo deliberadamente vago— evita hacer una predicción detallada sobre el momento exacto.
Todo lo que puedo hacer es realizar una estimación informada teniendo en cuenta los acontecimientos recientes, que podrían apuntar a un futuro no demasiado lejano.
Mantente en calidad y valor, y reduce tus expectativas
Ese fue el titular de mi artículo del 12 de diciembre citado anteriormente, y me siento cómodo reiterando ese consejo para la segunda mitad del año.
La calidad ha funcionado bien en lo que va de año, ya que las principales acciones de crecimiento, aunque caras, son de alta calidad.
El valor es más difícil de definir, ya que muchas acciones baratas parecen valores auténticos hasta que un estudio más profundo sugiere que podrían ser “trampas de valor”.
El valor de gran capitalización ha funcionado razonablemente bien, con la leve y pequeña excepción de Berkshire Hathaway (BRK.A)(BRK.B), que está tratando de estabilizarse dentro de una banda que define de forma amplia el precio correcto para el nuevo régimen de Greg Abel.
Las acciones del sector sanitario han funcionado bien y, recientemente, las financieras, especialmente los grandes bancos, han cobrado vida.
Una vez al día considero vender mi gran posición en Bank of America (BAC), y luego me doy una palmadita en la espalda por haberme contenido hasta ahora, principalmente, creo, porque realmente no está sobrevalorada.
Las aseguradoras de daños y responsabilidad civil también han funcionado bien, aunque no tan bien como los grandes bancos.
Nada de lo anterior resulta especialmente emocionante, pero la calidad y el valor se solapan en todos ellos, y han proporcionado rentabilidades decentes con un riesgo moderado.
Ha sido divertido observar durante el último mes cómo acciones comunes, con negocios cotidianos y tradicionales como los mencionados, han ido alternándose casi día a día con las acciones hyperscalers de IA y otros valores tecnológicos favoritos.
Lo más interesante es que tanto las acciones tradicionales como las potentes acciones de IA se mueven como grupos, con muy poca aleatoriedad, al menos en mi cartera.
Mi única visión negativa específica expresada en diciembre se refería a la legendaria Palantir (PLTR), que parecía ir bien en su negocio, pero seguía pareciendo salvajemente sobrevalorada a finales del año pasado.
Un punto para mí, supongo, o quizá fue simplemente un golpe de suerte. Su negocio ha seguido funcionando bien, mientras que su precio ha perdido casi un 40% de su valor desde finales del año pasado.
Haz clic aquí para ver lo que escribí sobre Palantir el 9 de junio de 2025, hace poco más de un año, en un artículo titulado “Palantir: los inversores minoristas ingenuos están impulsando este mercado; los profesionales se han apartado”.
Os lo dije, niños.
Espero más de lo mismo en adelante, probablemente de forma más lenta y con rebotes intermitentes. Sin embargo, PLTR sigue siendo un buen negocio y finalmente llegará un momento en el que un gráfico descendente de su valoración se cruzará con un gráfico ascendente de ventas y beneficios reales.
La experiencia de 2000 a 2012 pesa sobre cualquier predicción sobre 2026 como la espada de Damocles. No se trata tanto de lo que ocurrirá en 2026 como de lo que 2026 y un par de años previos pueden presagiar para la próxima década.
En un solo año puede ocurrir cualquier cosa. Es mucho más fácil hacer predicciones sobre una década.
Las valoraciones extremadamente altas son, básicamente, rentabilidades futuras traídas al presente, y el futuro acabará pagando el precio.
Mantengo esa postura y sigo creyendo que, a largo plazo, el factor más importante en los mercados es la valoración.
Publiqué este artículo —“El índice S&P 500 (SPY): ¿continuará su histórica rentabilidad del 10,7%?”, el 18 de febrero de 2025— citando un famoso artículo de Arnott y Bernstein (2002), que afirmaba que la “prima de riesgo” de la renta variable era entonces negativa y probablemente produciría una rentabilidad cercana a cero durante la siguiente década.
Resultó que no fueron suficientemente pesimistas, ya que la rentabilidad hasta 2012 fue realmente negativa.
Mi artículo de febrero de 2025 desarrolla los detalles, siendo la razón general una valoración muy elevada en el máximo del mercado puntocom del año 2000.
Los dos párrafos anteriores pueden resultar difíciles de leer para quienes no han estudiado los mercados durante varias décadas, pero el término “prima de riesgo” fue explicado en el artículo del 25 de febrero, con una discusión adicional sobre su importancia aparecida recientemente en artículos de Seeking Alpha y otros lugares.
Es un buen momento para que los inversores lean un poco y empiecen a familiarizarse con la forma en que la valoración determina los resultados del mercado a largo plazo.
¿Qué cambió en la primera mitad de 2026?
Hace unas semanas comenté:
- El mercado sigue estando en riesgo por inflación, deflación recesiva o ambas. Después de la primera reunión de la Fed presidida por Warsh, estoy algo menos preocupado por la inflación, ya que parece dispuesto a mantenerse firme frente a los recortes de tipos e incluso subirlos si la inflación parece claramente un riesgo.
- El desprecio por la valoración y los fundamentales de inversión por parte de inversores inocentes y mal informados persiste, y a menudo indica una fase tardía de un mercado alcista.
- La mentalidad de juego también persiste, al igual que la capacidad de los lectores de Reddit para agruparse y disparar acciones vulnerables e insignificantes, siendo el short squeeze de esta semana en Wendy’s (WEN) un ejemplo. El fetiche del juego daña la integridad del mayor mercado secundario de acciones del mundo y termina arruinando a la mayoría de los jugadores. La decisión de suspender la negociación en Wendy’s ofrece cierta esperanza de que los adultos hayan decidido finalmente intervenir.
- La inversión por momentum sigue dominando sin una buena justificación, salvo la suposición de que aquello que sube seguirá subiendo. Esto simplemente trae rentabilidades futuras esperadas al presente y amenaza con un desastre de mercado. No dependas del momentum como sustituto de comprender los fundamentales del mercado.
La IA es una herramienta poderosa, pero tiene grandes riesgos
Mi artículo anterior introdujo la IA con el informe de Citrini Research presentado como una historia macro global mirando hacia atrás desde julio de 2028.
El mercado ya había tocado techo y se había desplomado, y la tasa de desempleo superaba el 10%.
La productividad era alta gracias al número de puestos de trabajo reemplazados por la IA, de modo que el gobierno estaba bajo presión para encontrar una solución.
Aunque todavía es pronto para emitir un juicio, nada parecido a la visión macro global de Citrini ha ocurrido todavía.
No obstante, están apareciendo varios problemas con la IA, especialmente entre los hyperscalers.
Existe una lucha constante entre quienes creen que están a punto de desarrollarse muchas consecuencias destructivas y quienes, liderados por Goldman Sachs (GS), creen que la IA crecerá 24 veces para 2030.
Una de las dos visiones tiene que estar equivocada, y habrá consecuencias en cualquiera de los casos.
A partir de finales de 2025, los hyperscalers empezaron a comprar tokens de IA en volumen, liderados por todos salvo Apple (AAPL), que no es un gran jugador en este campo, y Alphabet (GOOG)(GOOGL), que cuenta con más efectivo y flujo de caja.
Debe señalarse que Alphabet se adelantó al problema del flujo de caja libre vendiendo 85.000 millones de dólares en acciones propias, aumentando solo ligeramente su número total de acciones en circulación, un 1%-2%, una solución mucho más conservadora que aumentar deuda.
A comienzos de 2026 existía la opinión de que el Tokenmaxxing, es decir, comprar tantos tokens de IA como fuera posible, era la mejor forma de competir.
Uber (UBER) agotó rápidamente su límite anual, mientras que Meta (META) vio venir el mismo problema y estableció límites, o barandillas, sobre la compra de tokens, cambiando el foco desde comprar de forma descontrolada hacia medir los resultados de esas compras.
Amazon (AMZN) y Oracle (ORCL) fueron las que más gastaron y tuvieron el mayor flujo de caja negativo, con Oracle pareciendo apostar la compañía entera a su resultado en IA.
Amazon despidió a 30.000 trabajadores, Meta preparó planes para recortar uno de cada diez empleos y Microsoft ofreció bajas voluntarias al 7% de sus trabajadores en Estados Unidos.
De repente, el proyecto de Citrini Research empezó a parecer algo más probable.
Mientras tanto, los hyperscalers de IA comenzaron a retroceder en valor de mercado, perdiendo terreno frente a acciones más peatonales y de baja tecnología, al mismo tiempo que los hyperscalers empezaban a sufrir una reducción de márgenes de beneficio.
El precio de los tokens que compraban se mantenía alto mientras que el precio ofrecido a los clientes caía.
El crecimiento económico nacional procedía casi por completo de la construcción de centros de datos de IA, que eran fuertemente rechazados por las poblaciones cercanas.
Solo la construcción de centros de datos mantuvo a la economía fuera de números rojos, es decir, fuera de una recesión.
Lo dejaré ahí.
Nadie sabe realmente si la IA será rentable ni para quién, aunque existen muchas visiones distintas sobre este asunto.
Hay indicios de consecuencias futuras para muchos trabajadores, suficientes como para pensar que quizá mis nietos deberían formarse como fontaneros competentes.
Ya veremos.
No conozco ningún plan gubernamental para abordar los problemas que están empezando a emerger.
Muchos problemas con el crédito privado
La primera vez que un amigo me preguntó qué pensaba del crédito privado, respondí instantáneamente que no era algo en lo que jamás me involucraría de ninguna forma, ni como prestatario, ni como prestamista, ni como directivo de una compañía.
Por un lado, hacía que personas mal informadas intentaran obtener una rentabilidad más alta sin aparentemente asumir más riesgo; en resumen, otra historia de dinero fácil, que evidentemente era demasiado buena para ser verdad.
Por otro lado, entrenaba a sus gestores para bailar alrededor de la verdad con el fin de mantener las comisiones y resistir solicitudes de reembolso.
El 18 de junio, Morningstar publicó una de sus mejores piezas, abordando los problemas del crédito privado.
El título era: “Fondos semilíquidos. Estos son los números que importan ahora: mientras el mercado semilíquido se acerca a los 600.000 millones de dólares, la forma en que los fondos gestionan la liquidez, las comisiones, los activos y los riesgos puede ser más importante que nunca”.
Para un activo de renta fija, tiene prácticamente todo lo que puede estar mal, empezando por el PIK (Payment in Kind), que permite a los deudores que no pueden pagar en efectivo pagar aceptando más deuda.
Cuando veas las letras PIK, corre hacia las colinas.
El problema central, que aparece cada vez más en las noticias, es la necesidad de limitar los reembolsos, de modo que los acreedores quedan atrapados con deuda de baja calidad de la que no pueden salir.
En un recuadro lateral del artículo principal, Morningstar presentó una pieza detallada sobre cómo los fondos semilíquidos ocultan sus costes reales al oscurecer el funcionamiento de las comisiones de incentivo, también llamadas comisiones de rendimiento.
El artículo decía lo siguiente:
Una comisión de incentivo debería ser condicional, lo que significa que solo debería ser ganada por los gestores del fondo si sus acciones conducen directamente a un resultado positivo. Desafortunadamente, debido a sus estructuras, las comisiones de incentivo de los fondos semilíquidos son efectivamente incondicionales y prácticamente siempre se cobran, independientemente de si el gestor actuó prudentemente o no. Además, los gestores de activos juegan al despiste sobre lo predecibles que son esas comisiones, dando lugar a divulgaciones inconsistentes que hacen que las comparaciones de comisiones sean más difíciles de lo necesario.
La mala noticia es que los fondos semilíquidos son casi tan opacos como los valores respaldados por hipotecas (MBS) que crearon la crisis de 2007-2009.
La buena noticia es que, incluso en el peor resultado posible, son mucho más pequeños en escala que la crisis de los MBS durante la Gran Crisis Financiera.
La OPV y emisión de bonos de SpaceX (SPCX)
Solo otra OPV, ¿verdad?
Solo una valoración implícita que hace que la compañía valga cerca de una cuarta parte de la economía global.
Las OPV son, por supuesto, principalmente un vehículo para que los primeros propietarios puedan salir y vender finalmente tanta parte de sus posiciones como deseen tan pronto como se les permita.
Mientras tanto, este verdadero propósito de las OPV se camufla como una maravillosa oportunidad para que los inversores ordinarios adquieran una participación en esta gran inversión.
Es así de simple.
El día en que se anunciaron los términos, simplemente sacudí la cabeza, y mi esposa dijo: “Piense lo que piense, te apuesto a que sube”.
“Oh, sí”, respondí, “subirá mucho, pero luego volverá a bajar y, a largo plazo, retrocederá lentamente hacia algo menos ridículamente alejado del valor razonable. No te preocupes, nunca compraré una acción”.
Mi esposa me recordó que Elon Musk era un genio y debía saber lo que hacía.
Por supuesto que lo sabe, le dije; convenció a todos esos conductores para comprar coches Tesla (TSLA), incluida tu hija, que estaba haciendo una declaración política.
Tú misma dijiste recientemente que quizá comprarías un Tesla porque estás cansada de tu Mercedes.
Vi dos Teslas el mes pasado con mensajes diciendo que se disculpaban por tener el coche, pero que ya lo poseían y necesitaban una forma de desplazarse.
Bravo por Musk por vender esos coches antes de que su nombre pasara de moda, y lo mismo por su rápida venta de bonos del 23 de junio por valor de 25.000 millones de dólares, respaldada por todos los grandes bancos de Wall Street.
Evidentemente, fue oportuna, ya que el precio cayó con fuerza en cuanto los bonos empezaron a negociarse.
Aquí hay un pequeño detalle que conviene tener en cuenta sobre Musk.
Uno de sus principales argumentos de venta es su determinación de visitar y luego colonizar Marte.
Gran idea.
Pero recuerda que una conversación por radio de Marte a la Tierra, y viceversa, tarda unos 20 minutos en ir de un lado a otro.
Así que si estás perdiendo oxígeno, más vale que tengas una solución rápida en tu manual de supervivencia.
Desde Marte, el Sol es ese pequeño punto en el cielo, así que probablemente no te quemes, pero más vale que tu nave aterrice justo encima de un yacimiento petrolífero.
¿Qué? ¿No hay petróleo en Marte? ¿No hay mucha energía solar? ¿Quizá viento?
¿Sabe Musk que en la gravedad marciana pesas el 34% de lo que pesas en la Tierra?
Quiero decir, los primeros atletas que lleguen batirán todos los récords de atletismo, empezando por los pertiguistas, que superarán fácilmente los 15 o 18 metros.
Pero no intentes volver a la Tierra para visitar a nadie, porque solo arrastrarte desde el coche hasta la puerta principal se sentirá como llevar un peso de 270 kilos en la espalda.
Quizá aquel levantador de pesas ruso de peso pesado —¿era Alekseyev?— podría lograrlo.
Solo son cosas en las que Musk debería pensar, y luego uno puede pensar en el propio Musk.
No veo muchas posibilidades de colonizar Marte, ni mucho propósito empresarial tampoco, salvo que las máquinas puedan extraer minerales altamente valiosos y raros.
Buena suerte con eso.
Conclusión y mi predicción para final de año
¿He escrito sobre tantos temas e ignorado la guerra de Irán?
Diré brevemente que atacamos Irán, no terminamos el trabajo y tiramos la toalla cuando subieron los precios del petróleo.
Es un gran estudio sobre la incapacidad de las poblaciones para adoptar una visión de largo plazo y sobre el hecho de que las cuestiones económicas dominan.
Imagino que la primera reacción después de un gran intercambio nuclear será: “¿Está abierto el mercado y qué impacto tendrá esto en la economía?”.
Algunos dirán que el trabajo de un presidente de Estados Unidos es adoptar una visión de largo plazo y hacer lo correcto, incluso si eso termina costándole el cargo.
Dirán: piensa en Harry Truman.
¿Hay alguien así ahí fuera?
Como escribí en mi artículo de diciembre sobre 2026, la mayoría de los años individuales no son decisivos para ningún inversor serio, salvo que ocurra un desplome monumental y lo asuste hasta sacarlo del mercado en el peor momento.
Después de varios años en los que las rentabilidades del mercado superaron con creces fundamentales como los beneficios y el flujo de caja, el escenario ha quedado preparado para una gran reversión de largo plazo.
Cuándo exactamente y qué acontecimiento iniciará el punto de inflexión, se lo dejo a otros.
La importancia de 2026 reside en el papel que desempeñará en la composición de los próximos diez años.
Permanezcan atentos a nuevas evidencias de que las condiciones que conducen a un punto de giro se están fortaleciendo.
Una idea persistente: uno de los factores que ha mantenido el mercado arriba ha sido el crecimiento interanual mensual de beneficios de alrededor del 20%.
Eso es fabuloso, al menos en un análisis superficial.
Cuando uno tiene en cuenta que más del 100% del crecimiento económico procede de centros de datos y gasto en IA, probablemente significa que las partes más ordinarias de la economía no lo están haciendo tan bien.
Como ocurre con la IA, sin embargo, es difícil hacer previsiones, y los números pueden ser fiables o no.
Elige tú.
Mi previsión de diciembre, hecha con el S&P 500 cotizando alrededor de 6.850 puntos, era una estimación de final de año en torno a 6.500.
Era moderadamente negativa, alrededor de un 5%, y se parecía más a una mediana que reflejaba una visión modestamente negativa, esperando que el número final real quedara más alejado de esa mediana en una dirección u otra.
El S&P 500 está ahora justo por debajo de 7.400.
Dije en diciembre que planeaba recortar dos o tres de mis acciones, que en realidad son negocios maravillosos, pero habían alcanzado un precio significativamente superior al valor razonable.
Finalmente recorté solo una, Parker-Hannifin (PH), lo justo para recuperar mi coste de largo plazo más la cantidad que tendría que pagar en impuestos sobre plusvalías, con más del 90% de ganancias latentes.
Por pura suerte vendí en el máximo, pero PH ha rebotado después de caer bastante y es la única de mis acciones que no logra decidir si moverse en la misma dirección que las megacrecimiento o que las industriales tradicionales.
Probablemente mantendré el resto de mi posición.
La imagen del oso al comienzo del artículo, por cierto, sugería un poco mi tono bajista tentativo, pero en realidad era más bien un recuerdo muy agradable de un oso que vi en Alaska atrapando salmones durante una remontada, sujetándolos por la cabeza y la cola, y devorando la parte central.
Soy un gran amante del salmón y podía identificarme completamente con aquel oso de Alaska.
Podrías analizarlo de esta forma: piensa en ese oso comiendo todo lo que podía de las mejores partes y tirando a un lado las partes malas.
Esa es mi visión de la vida y de los mercados.