No hay muchos inversores que obtengan rentabilidades de dos dígitos a lo largo de décadas y los que lo hacen ya son bien conocidos (es decir, ese tipo de Omaha). Sin embargo, en una pequeña oficina encima de una tienda de tacos, hay un hombre que dirige un fondo de cobertura llamado Arlington Value que ha demostrado la ventaja en la simplicidad, el pensamiento a largo plazo y el poder del interés compuesto cuando se trata de la inversión en valor.
Arlington Value no tiene un gran equipo de analistas. No ejecutan algoritmos avanzados de aprendizaje automático ni explotan datos satelitales esotéricos y no hay un solo diploma distinguido en sus paredes.
Sin embargo, Arlington Value ha ganado un 18,36 % durante 11,5 años y su principal fondo, AVM Ranger Fund, ha dado una rentabilidad alucinante del 37,9 % desde 2008. El hombre detrás de estos números es Allan Mecham.
Los Secretos Del Éxito De Allan Mecham: Lecciones Del Valor De Arlington
Pasé todo el fin de semana pasado analizando sus cartas (s/o a Focused Compounding para la publicación) y hay muchas joyas para poder compartir. He seguido adelante y he reducido las ideas de Mecham en cinco lecciones recurrentes de sus cartas (que van de 2008 a 2017) que vale la pena revisar. ¡Empecemos!
1. La Ventaja De Menos Información: Evitar El Ruido
«No estoy de acuerdo con la idea de que más información siempre es mejor». – Carta de 2008
Esto puede sonar muy bien, ya que estás leyendo esto de una «fuente de información» sobre inversiones, pero ten paciencia conmigo. Mecham es de la vieja escuela. Lee periódicos impresos y evita los sensacionalistas medios de comunicación financieros que se encuentran en la televisión y en Internet. Warren Buffett, Walter Schloss y muchos otros inversores de valor siguen prácticas similares (es decir, Buffett no tiene un ordenador en su oficina).
Sabemos que los inversores exitosos practican el arte de «menos es más», pero ¿por qué lo hacen exactamente? ¿Cuál es la ventaja?
Se encuentra en el pensamiento claro y una mente despejada. Nuestros cerebros solo tienen cierta capacidad de poder para tomar decisiones cada día. La eliminación de esa energía en numerosos puntos de venta (leer demasiados blogs, seguir a demasiados inversores, ver Mad Money) reduce la capacidad de nuestro cerebro para tomar decisiones con todo su poder sobre cuestiones importantes. Mecham aborda estos temas en su carta anual de 2010, diciendo:
El aumento constante de la información, junto con las presiones del rendimiento a corto plazo, pueden llevar la inversión racional a largo plazo al borde de la extinción. El fácil acceso a la información sugiere que disciplinar el temperamento de uno rivaliza con la necesidad de energía y acción.
Cuanta menos información consumas, más tiempo tendrás para reflexionar sobre los pocos fragmentos críticos que realmente importan.
2. Los Escollos De Vender Grandes Negocios
«La venta es difícil, y mi historial sugiere que suele ser un error». – Carta de 2010
En un mundo perfecto, encontramos negocios que amamos con equipos de gestión que saben cómo asignar bien el capital, y luego nos sentamos a esperar. Desafortunadamente, una pequeña fracción de las empresas públicas cumplen con ese criterio, e incluso entonces, es tremendamente difícil sentarse y tener paciencia. En su carta de 2010, Mecham abordó el tema de las ventas, diciendo:
Mi opinión sobre las ventas es similar al viejo adagio deportivo de que «la mejor defensa es una buena ofensiva»; para tener disciplina en esto de las ventas hay que tener antes la disciplina de hacer compras puntuales, que combina el análisis adecuado con un precio a niveles de ganga.
Mecham destaca su desdén por vender a través de su ejemplo de venta de Autozone en 2010 – la venta que admite fue un error.
En ese momento, Autozone (AZO) comprendía el 18 % de la cartera del Fondo (algo que trataremos más adelante). Mecham vendió a un precio promedio de 155,67 $/acción. Si Mecham hubiera mantenido sus acciones hasta fin de año, habría visto cómo los precios de las acciones subían a 272,59 dólares/acción (un aumento del 75 %). La retrospectiva es 20/20, por lo que no es el aumento del precio de las acciones lo que quiero destacar, sino el análisis post mortem de Mecham en AZO:
Hemos sido propietarios de AZO durante años y admiramos las cualidades intrínsecas del negocio: una posición líder en el mercado, características duraderas y anticíclicas, fuertes perspectivas de crecimiento y un impresionante historial gerencial de asignación de capital.
Mecham vendió un negocio con todas estas características (aunque para otro gran negocio en BRKB) y se arrepintió de haberlo hecho. Aférrate a los grandes negocios.
3. El Poder De La Inactividad Y La Paciencia
Estamos a favor de la acción (y los comentarios) poco frecuentes, esperando pacientemente oportunidades excepcionales. – Carta de 2010
Si no tienes la capacidad de ser paciente, no hacer nada y esperar oportunidades, nunca podrás aferrarte a los grandes negocios. Para lograr los poderosos efectos del interés compuesto, la inactividad no es la habilidad perfecta, es imprescindible.
Arlington Value: El Enfoque Único De Allan Mecham Para La Inversión En Valor
Aunque los inversores en valor hablan de la necesidad de largos períodos de inactividad, las razones para hacerlo no siempre están claras. Mecham (como la mayoría de los gestores de valor exitosos) compra solo a precios con gran descuento, normalmente expresados durante episodios de pesimismo extremo. En su carta de 2014, Mecham habla de su importante práctica de sentarse a esperar:
Nuestra oficina se siente más como una biblioteca abandonada con un par de vagos merodeando. Todavía no nos hemos visto insumados por las virtudes de los equipos de analistas y las reuniones de inversión. Somos de la vieja escuela. En su mayoría nos sentamos a leer, pensar y esperar. Una broma de Stanley Druckenmiller describe mejor nuestro proceso: «Me gusta ser muy paciente y luego, cuando veo algo, me vuelvo un poco loco.
La actividad frecuente no solo resulta en una reducción del rendimiento, sino que también se traduce en mayores costos de hacer negocios (es decir, comisiones e impuestos). Pero, ¿por qué la inactividad es tan difícil? = Me vienen a la mente dos razones principales: la seguridad laboral y el barómetro de medición.
Hay un aura de legitimidad al ver a alguien (o a un grupo de personas) frenéticamente involucrado en el trabajo. Si estás pagando a alguien para que haga un trabajo, es más probable que tu mente se sienta cómoda al ver a esa persona en el trabajo. Esto influye en la primera razón por la que es tan difícil permanecer inactivo: la seguridad laboral. La mayoría de los administradores de dinero son indexadores natos. En otras palabras, abrazan el índice lo más cerca posible para mantener el flujo de activos de los clientes. Y si te pones en la piel del administrador de dinero promedio, esto tiene sentido. Es una conversación mucho más fácil de tener con un cliente si sus activos se mueven en línea con el índice (sube o bajan). Es mucho más difícil hablar cuando el mercado está subiendo y su cartera está estancada.
Junto con esta muleta de seguridad laboral, la mayoría de los gestores se miden en un marco de tiempo demasiado corto. Por ejemplo, si los clientes esperan que usted supere el rendimiento trimestral o mensual, ¿cómo basará el gestor sus decisiones en las inversiones? Las mediciones trimestrales o mensuales conducen a un exceso de operaciones, a vender demasiado pronto y a entrar en posiciones más arriesgadas para perseguir rendimientos gradualmente más altos en un corto período de tiempo. Esta tercera conclusión se supone mejor con la siguiente cita de Phil Carret:
La rotación generalmente indica un fracaso de juicio. Es extremadamente difícil averiguar cuándo vender algo.
4. Adoptar El Pensamiento A Largo Plazo Para Rendimientos Sostenibles
Nuestras ideas y políticas están estructuradas con un objetivo en mente: cultivar una cultura que fomente la toma de decisiones racional que, en última instancia, conduzca a rendimientos sólidos ajustados al riesgo. – Carta de 2012
Mecham enfatiza rutinariamente la importancia de tener una mentalidad similar a la del propietario y su impacto en el éxito de la inversión a largo plazo. Una mentalidad similar a la del propietario no solo cambia el marco de tiempo como inversor, sino que te obliga a cambiar lo que te importa cuando miras las empresas. Centrarse en la inversión a largo plazo (es decir, mantener las empresas durante décadas, no durante segundos) conduce a una disminución natural en el nivel de importancia que le da a los resultados trimestrales (ganancias «beats»), vientos en contra a corto plazo y compresiones temporales en las ganancias y los márgenes. Cuando piensas a largo plazo, todo eso realmente no importa. Más que eso, si sigues pensando así, empezarás a preguntarte por qué otros incluso piden orientación trimestral.
Mecham lo deja muy claro cuando habla de la mentalidad a largo plazo en su carta de 2014, escribiendo:
En primer lugar, adoptamos la mentalidad de un propietario de un negocio que compra para mantener. Para nosotros, esto significa pensar en el poder de permanencia, las amenazas competitivas, la economía y comparar el precio con el valor… No creemos que los «beats» trimestrales sean pertinentes al valor intrínseco.
En otras palabras, cambiar el marco de tiempo en el que piensas en las inversiones te lleva a pasar la mayor parte de tu tiempo pensando en los elementos anteriores en lugar de en las métricas trimestrales en las que todos los demás están tan enfocados. Mecham lleva este punto a casa un par de páginas más tarde, afirmando:
Creo que la mayor diferencia (y nuestra principal ventaja) entre Arlington y el fondo promedio es nuestra capacidad para implementar un marco de análisis de empresas como los propietarios a largo plazo.
5. La Concentración Como Un Motor Clave Del Rendimiento
La quinta y última conclusión es (pobliblemente) la más importante para los inversores que buscan superar al mercado a largo plazo.
La concentración de los activos es tan contraconsenso fuera como dentro de la comunidad inversora. Como he mencionado antes, la mayoría de los administradores de dinero abrazan el índice, invirtiendo en 30, 40 o 100 acciones. Esta es la receta para lo promedio, algo que Allan reconoció al principio de la existencia de su Fondo.
Allan Mecham mantiene una cartera concentrada de alrededor de 12 a 15 empresas. No tiene miedo de asignar un gran porcentaje del capital de su Fondo a unas pocas acciones. Por ejemplo, vimos antes que Mecham asignó el 18 % de sus fondos a Autozone. Incluso el 18 % palidece en comparación con la mayor inversión de Mechem durante el transcurso de sus cartas. En 2011, Mecham hizo de Berkshire Hathaway una posición del 50 % en su Fondo. De hecho, Mecham llegó a ir con margen para comprar más acciones de Berkshire Hathaway (costo de margen del 1,5 %), apalancando en su posición más grande del Fondo. La mayoría de los gerentes corrientes estarían vigilando el suicidio profesional después de un movimiento como ese. Pero, como ilustra Mecham, tenía lógica:
La gestión convencional de fondos tiene un desdén dogmático por las posiciones altamente concentradas. No hace falta decir que tenemos un punto de vista diferente. Para nosotros, como propietarios de BRK, el desprecio por la concentración es muy ilógico, ya que BRK proporciona una amplia diversidad, con exposición a empresas, sectores y asignaciones de activos dispares.
Esta lógica está en línea con el viejo adagio de Buffett de una diversificación adecuada en el que describe ser dueño de algunos negocios locales en su ciudad como una diversificación adecuada. Si tienes algunas de las mejores operaciones de la ciudad, ¿no se consideraría adecuadamente diversificada? Por supuesto. De alguna manera, al aventurarse en los mercados financieros, esa misma filosofía vuela por la ventana. Una cartera de 10 a 15 empresas enérgicamente investigadas compradas a precios de ganga es una estrategia de inversión de riesgo tan baja como vienen. Mecham hace hincapié en esto en sus LP cuando escribe:
Si bien nuestra cartera concentrada a veces es criticada por la corriente principal financiera, creemos que los juicios carecen de sustancia. Somos un fondo reacio al riesgo que busca inversiones de bajo riesgo.
Si quieres vencer al mercado a largo plazo, necesitas hacer apuestas concentradas en empresas que crees que obtendrán mayores rendimientos de su capital que el mercado general, especialmente cuando se trata de inversiones de valor. Combina estas apuestas concentradas con un horizonte temporal a largo plazo y una determinación inquebrantable de no hacer nada y ya casi estás en camino de clonar a Allan Mecham.