El apalancamiento puede ser una herramienta poderosa para aumentar sus rendimientos, pero debe usarse con mucho cuidado. Esta breve guía intentará cubrir el margen, la cobertura y algunas cuestiones relacionadas.
Financiando sus inversiones
En teoría, si sus rendimientos esperados de una inversión son más altos que cualquier interés que pueda pagar, tiene sentido aumentar sus inversiones con dinero prestado. Pero hay una advertencia importante. Si su inversión tiene rendimientos variables, ese hecho puede borrar esta supuesta ventaja.
Por ejemplo, digamos que su rendimiento esperado es del 10 % y puede pedir dinero prestado al 7 %. (Estas tasas coinciden con el rendimiento esperado a largo plazo del mercado de valores y los costos típicos de préstamo de margen). Si pierde mucho dinero en el primer año y luego se recupera en el segundo y tercero para que su tasa de crecimiento promedio compuesta (CAGR) a 3 años sea del 10%, aún podría terminar peor que si no hubiera pedido dinero prestado. Esto se debe a lo que se llama riesgo de secuencia de rendimiento. Por ejemplo, digamos que tiene 10.000 $ para invertir y pide prestado 5.000 $ al 7 % de interés anual. Su cartera baja un 40 % el primer año, por lo que tiene 15.000 $ × 60 % – 7 % × 5.000 $ = 8.650 $. Su cartera sube un 8 % el segundo año, por lo que tiene 8 650 $ × 108 % – 7 % × 5.000 $ = 8.992 $. El tercer año te recuperas con tu cartera, obteniendo un rendimiento del 105,4 % para una tasa compuesta anual del 10 %. Su cartera ahora es de 8.992 $ × 205,4 % – 7 % × 5.000 $ = 18.120 $. En este punto, usted paga la deuda de 5.000 dólares por un rendimiento total de tres años de 3.120 dólares. Sin embargo, si hubiera invertido sus 10.000 $ sin usar ninguna deuda, su rendimiento sería de 1,13 × 10.000 $ – 10.000 $ = 3.310 $, que es significativamente más alto.
Por lo tanto, financiar sus inversiones con deuda solo tiene sentido si al menos una de las siguientes cosas es cierta: a) la diferencia entre el rendimiento esperado y el interés cobrado es bastante grande; b) el rendimiento esperado es relativamente estable; c) minimiza sus pérdidas a corto plazo utilizando una cobertura efectiva.
Las únicas dos formas relativamente baratas de financiar sus inversiones que he podido encontrar son las hipotecas de devolución de efectivo y el margen. Los intereses de ambos se pueden deducir de sus impuestos. Otros préstamos tienden a ser mucho más caros. La financiación hipotecaria es relativamente sencilla y barata si obtiene una hipoteca de interés fijo. Hice esto dos veces y debido a los efectos compuestos gané una gran cantidad de dinero con esto. El margen, sin embargo, es considerablemente más complicado.
Margen en pocas palabras
Si obtiene margen en su cartera, le pide dinero prestado a su corredor utilizando los valores que posee como garantía. La cantidad que su corredor le permitirá pedir prestado dependerá del valor de sus valores. Si pide prestada una cantidad significativa y el valor de sus valores cae, puede enfrentarse a una llamada de margen, pidiéndole que deposite más efectivo en su cuenta para cubrir el margen. Si no lo hace, el corredor liquidará sus posiciones para liquidar la deuda. Esto podría acabar contigo por completo. Créeme: esto le pasó a uno de mis mejores amigos.
Hay dos tipos básicos de margen: margen de regulación T y margen de cartera. El margen de la cartera es significativamente más difícil de obtener.
Los fundamentos del margen
Cada posición en una cuenta de margen tiene un requisito de margen. En la mayoría de los corredores, el requisito de margen es del 100 % para acciones pequeñas, ilíquidas, extranjeras y/o OTC, así como para posiciones de opciones no cubiertas. En Fidelity, el requisito de margen cae al 30 % para acciones muy líquidas que no son posiciones concentradas o que están en sectores que comprenden menos del 20 % de su cartera. Los requisitos de margen variarán entre el 30 % y el 60 % para las posiciones que se encuentran entre esos dos extremos. Para las acciones cuyo precio está entre 3 y 10 dólares, el requisito de margen a menudo será de 3 dólares por acción.
Los requisitos de margen no son intuitivos, así que déjame explicar su importancia.
A continuación se muestra una instantánea de las posiciones en mi cuenta de margen en Fidelity a principios de octubre, junto con sus requisitos de margen.
Los totales de los números en la columna «Valor de la posición» son el valor de mercado de mis participaciones (alrededor de 643.409 $). La columna «Requisitos en dólares» consiste en a) si el requisito porcentual es un porcentaje, el producto de ese porcentaje y el valor de la posición; o b) si el requisito porcentual es una cantidad en dólares, el producto de esa cantidad en dólares y el número de acciones mantenidas. Los requisitos totales en dólares ascienden a unos 265.404 dólares. En este punto tenía una deuda de 223.185 dólares (esto no se muestra en el gráfico anterior). Así que mi margen de capital era el valor de mercado menos la deuda, o 420.224 dólares. Y mi excedente fue el margen de capital menos los requisitos en dólares, o 154.820 dólares.
El excedente es el número que debes tener en cuenta si estás usando margen. Como puede ver, si el requisito es alto (100% o 3 $ en una acción de 3 $), su excedente será bajo, mientras que si el requisito es bajo, su excedente será alto.
¿Cuánto margen estaba usando en este momento? Bueno, la cantidad de deuda dividida por el valor de mercado era de alrededor del 35 %, así que estaba usando un margen de 1,35 veces. Este número tiene un impacto directo en sus devoluciones. Por cada dólar que ganen sus inversiones, será más rico en 1,35 $; por cada dólar que pierdan sus inversiones, será más pobre en 1,35 $.
Solo me he enfrentado a una llamada de margen una vez o margin call, cuando casi había terminado de agotar una cuenta de margen. La clave para evitar las llamadas es vigilar siempre el excedente. Debido a que los requisitos de margen pueden subir en cualquier momento, calculo cuál podría ser el excedente si todos mis requisitos de margen subieran un 5 % y todos mis valores bajaran de valor en un 20 %, y mantengo ese posible excedente futuro por encima de cero. Si el VIX (el índice de volatilidad CBOE) es alto, aumento el 20% en la oración anterior al 25% o 30%.
Margen Reg T
No es realmente esencial entender las reglas del Margen del Reglamento T, que son muy complicadas. Basta con tener en cuenta tres cosas.
- Reg T límite efectivamente su uso de margen a 2X, incluso si sus requisitos de margen son todos del 30 %.
- Si sus valores se aprecian, su superávit Reg T puede subir, pero si sus valores se deprecian, no bajará a menos que compre o venda algo en su cartera. En otras palabras, una caída del mercado no causará una llamada Reg T.
- Es muy probable que su corredor le impida hacer cualquier cosa que resulte en una llamada Reg T.
Margen de cartera
El margen de la cartera permite a uno evadir los requisitos de Reg T; por lo general, los requisitos de margen pueden ser tan bajos como del 15% al 18%. Toda la cartera se comporta como si tuviera un requisito general. Esto le permite utilizar una cantidad positivamente poco saludable de apalancamiento (hasta 6 veces en algunos casos), y puede resultar en un comportamiento muy arriesgado. Pero también hace su vida considerablemente más fácil porque es mucho, mucho menos probable que esté en peligro de una llamada de margen siempre y cuando mantenga su apalancamiento por debajo de 2X o 3X.
Diferentes corredores tienen requisitos muy diferentes para el margen de la cartera. Fidelity rara vez lo concede; Interactive Brokers lo otorga con frecuencia, pero si está operando fuertemente en acciones de micro capitalización o acciones de fuera de los Estados Unidos, los requisitos de margen son onerosos. StoneX, el corredor de mi fondo de cobertura (Fieldsong Investments), me ha permitido usar el margen de la cartera, y es considerablemente más fácil de usar que el margen Reg T.
Apalancamiento y cobertura
Sin una cobertura, el uso del apalancamiento puede ser desastroso. Debido a que el apalancamiento multiplica las pérdidas de uno tanto como las ganancias de uno (o más si cuenta los intereses que paga), los riesgos que uno enfrenta al usar el apalancamiento son enormes. Es por eso que es ventajoso cubrir su cartera cuando se utiliza el apalancamiento.
He estado usando opciones de venta en acciones que probablemente colapsen para cubrir mis posiciones de capital a largo plazo. Este tipo de cobertura es inútil para contrarrestar pequeñas pérdidas, y pierde una gran cantidad de dinero durante períodos de ganancias del mercado. Pero durante correcciones significativas y mercados bajistas, tiende a aumentar estratosférico. A continuación se muestra un gráfico que ilustra la relación entre una cobertura de venta y los rendimientos de una cartera de las acciones subyacentes. Esto se basa en los rendimientos reales de mis propias inversiones en opciones de venta y asume una cartera de una docena o más de acciones subyacentes y un período de tenencia de aproximadamente 100 días.
Puede ver que si la cartera no tiene ganancias ni pérdidas, la cobertura pierde entre el 5 % y el 10 %. Si la cartera gana un 20 %, la cobertura perderá alrededor del 40 %. Si, por otro lado, la cartera baja un 10%, la cobertura subirá entre el 15% y el 20%, y si la cartera baja 20%, la cobertura subirá alrededor del 50%. Para cuando la cartera baje un 30 %, la cobertura habrá subido más del 100 %. Aquí hay una fórmula aproximada: y = -8,3×3 + 3×2 – 2x + 0,07, donde y es el rendimiento de la cobertura de venta y x es el rendimiento de la cartera. (Recuerde que esto supone un período de 100 días). Esta fórmula se derivó de la línea de tendencia en el gráfico anterior.
Puede ver fácilmente, entonces, que una cobertura como esta hará que sea mucho más fácil, seguro y rentable usar el margen. También hay otras opciones de cobertura: podría vender en corto una cartera de acciones, o podría invertir en un ETF inverso.
Aquí hay una ilustración gráfica de lo que puede suceder cuando combinas el apalancamiento con una cobertura:
Verás que en este ejemplo, la cobertura de venta por sí sola pierde dinero: mucho dinero. Entre 1999 y hoy pierde más del 99% de su valor. Pero con un reequilibrio regular, apuntala los rendimientos durante las recesiones. Estos son los números:
(CVAR es el valor condicional en riesgo al 10 %, lo que significa que el promedio de todos los rendimientos mensuales está por debajo del percentil 10 de los rendimientos mensuales. En mi opinión, el CVAR al 2 %, al 5 %, al 10 % y al 15 % son las mejores medidas de riesgo disponibles.)
Estas son, por supuesto, carteras hipotéticas, y su cartera real puede diferir mucho de ellas. He jugado mucho con varios escenarios, y me he decidido por una estrategia relativamente conservadora para mi fondo de cobertura: usar alrededor de 1,3 a 1,4X apalancamiento y cubrir eso con alrededor del 8% al 10% de puts. Sin embargo, siéntase libre de probar sus propias pruebas de retroceso para llegar a sus propios niveles. Aquí hay algunas pautas aproximadas:
- No seas demasiado optimista. Nunca vuelvas a probar un escenario en el mejor de los casos. Incluso un escenario realista basado en devoluciones reales fuera de la muestra probablemente no sea lo suficientemente malo para una buena prueba posterior. Es mejor que te prepares para el peor de los casos que apuntes al realismo.
- No mires solo el CAGR. También mire los rendimientos trimestrales medios y los CVAR.
- El backtest para una alta relación Sharpe casi nunca favorecerá el uso del apalancamiento, sin importar lo bien que se cubra. Lo mismo es cierto para los CVAR. Por eso es importante equilibrar medidas como estas con los rendimientos reales, ya sean compuestos o medianos.
- Piense en una cartera sin apalancamiento y sin apalanca como un caso básico. En ningún caso desea que sus CVAR o devoluciones sean más bajas que eso.
- Si bien no es muy difícil ajustar una cobertura basada en opciones cortas dependiendo de las condiciones del mercado, es difícil y costoso hacerlo con una cobertura basada en opciones de venta. Al hacer pruebas de retroceso, tenga en cuenta que aumentar o disminuir una cobertura es un proceso lento. Si su objetivo es, por ejemplo, una cobertura del 10% y el mercado tiene una gran recesión, su cobertura se hinchará y puede que le lleve un tiempo volver al 10%; de manera similar, un gran repunte puede reducir su porcentaje de cobertura a la mitad en unos pocos días, y le llevará algún tiempo volver a subirlo al 10%. Las opciones tienen una decadencia de tiempo incorporada: pierden parte de su valor todos los días. Esto significa que comprar y vender opciones de venta tiene un costo de oportunidad en el que mantenerlos no incurre. No solo eso, sino que sus costos de propagación tienden a ser enormes. Por eso es mejor comprar y vender opciones de venta lentamente para evitar transacciones innecesarias.
Un ejemplo
En enero de 2022 abrí una fundación privada para donaciones benéficas. En ese momento decidí maximizar mi uso del apalancamiento evitando acciones no marginables, y no utilicé una cobertura. Para comprar y vender acciones, utilico los sistemas de clasificación que he diseñado en Portfolio123 (también los uso para determinar qué acciones comprar). Los rendimientos han sido muy buenos: un rendimiento anualizado ponderado en el tiempo del 37 %.
Significativamente, sin embargo, esto es más bajo que los rendimientos que obtuve gestionando carteras muy similares para mi esposa y mis hijos en los últimos tres años, sin usar ningún apalancamiento en absoluto.
Parte de esto se debe al hecho de que en la cuenta de la Fundación solo invierto en acciones marginables, lo que excluye algunas acciones canadienses y europeas y todas las acciones OTC de EE. UU., así como una serie de aciones de micro capitalización. Pero además, el apalancamiento es caro (el interés de margen no es barato en una cartera altamente apalancada), y el aumento de la volatilidad, como mostré anteriormente, puede perjudicar los rendimientos generales. Así que en este momento estoy planeando agregar una cobertura a mi cuenta de la fundación. Veremos cómo va eso…