Creemos que se acuño el término «recesión continua» a mediados de la década de 1980 para describir la desaceleración económica que muchos temían que se convertiría en una recesión en toda la economía. La frase describe con precisión el comportamiento de la economía estadounidense desde principios del año pasado. Es similar a una «recesión de crecimiento», «desaceleración de mitad de ciclo» y «aterrizaje suave», pero incluye el concepto de que diferentes áreas de la economía están experimentando desaceleraciones en diferentes momentos.
Fuimos de los primeros en plantear la posibilidad del escenario de «sin aterrizaje» para este año. Esto es lo que escribimos en el Morning Briefing del 9 de enero de 2023 sobre este escenario ahora posible: “No habrá aterrizaje para la economía este año. En cambio, el PIB real crecerá un 2,0% o más. La inflación se moderará sin una recesión hasta el 3%-4% según la medida PCED de precios al consumidor. Para fines de este año, estará más cerca del extremo inferior de este rango”.
Sin embargo, el escenario de aterrizaje suave siguió siendo nuestra perspectiva más probable. Luego vino la fuerte tanda de indicadores económicos de enero durante las dos primeras semanas de febrero. En nuestro informe matutino del 6 de febrero, escribimos: “La semana pasada, hubo más indicadores económicos sin aterrizaje que con aterrizaje suave o aterrizaje forzoso. … Debbie y yo no recordamos un grupo de indicadores económicos que se están comportando mejor que los que salieron la semana pasada”. De repente, junto con muchos otros economistas y estrategas, tuvimos que evaluar las probabilidades de no aterrizar.
Anteriormente, asignábamos probabilidades subjetivas del 60 % a un aterrizaje suave y del 40 % a un aterrizaje forzoso. Tratamos de simplificar las cosas el año pasado, pero debemos reconocer que ahora hay cuatro escenarios posibles para este año:
(1) Aterrizaje suave (40%). En el escenario de aterrizaje suave, el crecimiento económico se desacelera a paso de tortuga este año, con un aumento del PIB real de alrededor del 0,5%-1,5%. La tasa de inflación PCED se modera a 3,0%-4,0% este año y está más cerca del extremo inferior de este rango a finales de año. La Fed eleva la tasa de fondos federales dos veces más, 25 pb cada vez, a 5,00%-5,25% y la deja ahí hasta fines de este año. El rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años este año se mantiene por debajo del 4,25% en el que alcanzó su punto máximo el año pasado. El S&P 500 sube a 4500 este verano y cierra el año en un nuevo máximo de 4800 ya que los inversores anticipan mayores ganancias en 2024. Las ganancias por acción del S&P 500 aumentan de $215 el año pasado a $225 este año, y los inversores descuentan $250 el próximo año al final de este año. La vida es bonita.
(2) Desinflacionario sin aterrizaje (20%). En esta versión del escenario sin aterrizaje, el PIB real aumenta entre un 2,0 % y un 3,0 %. Sin embargo, la inflación continúa moderándose. La productividad vuelve. La inflación de los precios cae más rápido que la inflación de los salarios, por lo que los salarios reales aumentan, proporcionando a los consumidores un mayor poder adquisitivo a medida que el aumento del empleo se ralentiza. La Fed continúa subiendo la tasa de fondos federales en incrementos de 25 pb. La tasa terminal de fondos federales sube a 5.50%-5.75% a mediados de año y permanece ahí hasta fin de año. El rendimiento del bono del Tesoro a 10 años sube hasta el 4,50%-4,75%. El S&P 500 tiene un rango limitado entre 4000 y 4500 la mayor parte del año. La perspectiva de ganancias es al menos tan buena como en el escenario de aterrizaje suave, pero las tasas de interés más altas pesan sobre los múltiplos de valoración.
(3) Aterrizaje brusco (20%). En este escenario, se produce una recesión oficial. Como hemos señalado antes, si eso sucede, será la recesión más anticipada de todos los tiempos. Los que aterrizan en condiciones duras siguen presionando porque sus nefastas predicciones no se cumplen, especialmente ahora que el escenario sin aterrizaje ha regresado sorprendentemente como resultado de los indicadores económicos de enero más fuertes de lo esperado.
Un aterrizaje forzoso ha sido promovido principalmente por los bajistas del mercado de valores que creen que el mercado bajista del año pasado no ha terminado y tiene otra etapa hacia abajo este año a un nuevo mínimo, tal vez antes de mediados de año, en previsión de una recesión durante el segundo semestre de 2023. Si eso no sucede, siempre hay H1-2024 o H2-2024. Un aterrizaje forzoso puede ser el resultado inevitable del efecto retardado del ajuste monetario extraordinario de la Fed el año pasado. O bien, podría resultar porque la Fed comete el clásico error de exagerar lo que ha hecho hasta ahora.
(4) Sin aterrizaje inflacionario (20%). La nueva versión del aterrizaje forzoso es que la inflación persiste o rebota porque no hay aterrizaje. Este puede ser el escenario más bajista de todos porque los funcionarios de la Fed tendrían que aumentar mucho más las tasas de interés al concluir que solo una recesión puede reducir la inflación. En otras palabras, la versión inflacionaria del escenario sin aterrizaje sería simplemente el camino largo hacia un aterrizaje forzoso, lo que resultaría en una recesión aún más profunda y una perspectiva más pesimista para las acciones.
(5) Nuestro resultado final. Los dos primeros escenarios suman un 60% de probabilidad subjetiva, en nuestra opinión. Son perspectivas optimistas para la economía y alcistas para acciones y bonos. Los dos segundos escenarios suman un 40% de probabilidades subjetivas, en nuestra opinión. Son perspectivas pesimistas para la economía y bajistas para las acciones.
(6) La Fed. La línea del partido en la Fed ha pedido un aterrizaje suave según el Resumen de proyecciones económicas (SEP) de diciembre de 2022 del FOMC. Se esperaba que el PIB real aumentara un 0,5 % tanto en 2022 como en 2023, seguido de un crecimiento del 1,6 % y el 1,8 % en 2024 y 2025. Se consideró que la tendencia de crecimiento a más largo plazo sería solo del 1,8 %. Se esperaba que la tasa de inflación PCED cayera del 5,6 % en 2022 al 3,1 % este año, al 2,5 % el próximo año y al 2,1 % en 2025. Se consideró que la tendencia de la inflación a más largo plazo era del 2,0 %. Se esperaba que la tasa de fondos federales aumentara a 5,1% este año y cayera a 4,1% y 3,1% durante los próximos dos años, más cerca de su tasa a más largo plazo de 2,5%. (Consulte nuestras prácticas Proyecciones económicas del FOMC).
El próximo SEP se publicará el 22 de marzo. Entre ahora y entonces, habrá publicaciones de IPC y el empleo de febrero y muchos otros indicadores económicos y financieros que probablemente influirán en el próximo SEP. Los indicadores económicos de enero sugieren que los funcionarios de la Fed se apegarán a su escenario de aterrizaje suave, pero señalarán que podría tomar una trayectoria más alta por más tiempo para que la tasa de fondos federales llegue allí. Sin embargo, el lote de indicadores económicos de febrero en conjunto podría favorecer uno de los otros cuatro escenarios.
Por ahora, seguimos en el club del aterrizaje suave y hemos solicitado ser miembros del club desinflacionario sin aterrizaje.