Aranceles de Trump I: Más turbulencias comerciales
Estamos en julio. En marzo, esperábamos que las turbulencias por los aranceles de Trump (TTT) se suavizaran hacia finales del verano. Supusimos que el presidente Donald Trump comenzaría a declarar la victoria en su guerra comercial con el mundo y pasaría a otros temas para reducir el riesgo de que su cruzada arancelaria provocara una recesión en EE. UU. El calendario político indica que las campañas para las elecciones legislativas de mitad de mandato comenzarán pronto. Trump necesita una economía sólida para mejorar las probabilidades de que los republicanos conserven sus ajustadas mayorías en la Cámara y el Senado en noviembre de 2026.
De hecho, la economía se encuentra en muy buena forma. El mercado laboral está en pleno empleo, con una tasa de paro del 4,1 %, y la inflación del IPC, excluyendo el lento descenso de la inflación de alquileres, se sitúa por debajo del 2,0 % interanual. El índice de miseria (suma del desempleo e inflación general) está en 6,6 %, muy por debajo de su promedio histórico del 9,0 %.
¿Por qué arriesgar lo que ya está funcionando? ¿Por qué no emplear el tiempo restante hasta las elecciones de noviembre del próximo año en hacer campaña con los logros económicos y geopolíticos obtenidos por la Casa Blanca hasta ahora?
En el Morning Briefing del 13 de marzo, bajamos nuestro objetivo para el S&P 500 de fin de año de 7000 a 6400. En ese momento, el índice había cerrado recientemente en 5521,52. Así que seguíamos siendo alcistas. Sin embargo, advertimos: “Eso es si Trump recula, como esperamos que lo haga, para evitar una recesión que podría costar a los republicanos sus mayorías en ambas cámaras del Congreso en las elecciones de finales de 2026”. El 31 de marzo, bajamos el objetivo nuevamente a 6100, ante la inminente llegada del Día de la Liberación de Trump el 2 de abril. Aun así, seguía siendo una previsión alcista, dado que el S&P 500 cerró ese día en 5611,85.
En el informe del 7 de abril anticipamos el suelo de la corrección:
“El Día de la Liberación de Trump el miércoles desencadenó los Días de Aniquilación el jueves y viernes, con los ‘Vigilantes del Mercado’ dando un costoso pulgar abajo a su reinado arancelario. Los funcionarios de Trump dicen que quieren hacer rica a Main Street, aunque eso perjudique a Wall Street. Pero el problema es que Main Street posee muchas acciones cotizadas en Wall Street, así que ambas calles prosperan y sufren juntas. El Congreso no puede hacer mucho para detener a Trump, dado su poder de veto, pero quizá entienda que dañar las carteras de acciones de la gente puede causar una recesión y poner en riesgo la mayoría republicana. Si es así, podría aplazar los aranceles recíprocos, dando tiempo a las negociaciones. Además, los tribunales podrían bloquear los aranceles. Un final anticipado de esta pesadilla arancelaria de Trump resultaría en un suelo en forma de V. Eso es lo que esperamos; la alternativa es, simplemente, fea.”
El S&P 500 tocó fondo el 8 de abril. Al día siguiente, Trump pospuso sus aranceles recíprocos para los socios comerciales de EE. UU. durante 90 días. Siguió moderando su postura. El índice alcanzó un máximo histórico de 6279,35 el 3 de julio, justo antes del Día de la Independencia.
Sin embargo, desde entonces Trump ha vuelto a intensificar su guerra comercial. A partir del 1 de agosto, impondrá aranceles recíprocos a los países que no hayan negociado con éxito un acuerdo con EE. UU. Ese día, el cobre enfrentará un arancel del 50 %. También ha amenazado con aplicar aranceles del 35 % y 50 % a Canadá y Brasil, respectivamente. El sábado anunció un arancel del 30 % a productos de la Unión Europea y México a partir del 1 de agosto. Incluso ha amenazado con un arancel del 200 % a los productos farmacéuticos, aunque este podría tener un periodo de gracia de “un año o año y medio”.
En otras palabras, el Día de la Liberación I—previsto inicialmente para el 2 de abril y pospuesto hasta el 9 de julio—golpeará ahora con toda su fuerza el 1 de agosto. En vez de ceder, como esperábamos, Trump sigue intransigente en su guerra comercial.
En el Morning Briefing del 19 de mayo, llegamos a la conclusión de que Trump estaba cediendo y siguiendo nuestro guion para declarar la victoria sobre los aranceles hacia el final del verano. Como resultado, escribimos: “Así que las probabilidades de nuestro escenario de los Rugientes Años 2020 vuelve al 75 %. En ese escenario, el S&P 500 sube a 6500 a finales de este año. Y podría seguir subiendo hasta los 7000 en un ‘meltup’.”
El Día de la Liberación II (previsto para el 1 de agosto) puede ser la respuesta de un Trump más desafiante ante los operadores de Wall Street que han apostado por el “TACO trade”. El término “TACO”—Trump Always Chickens Out (Trump siempre se echa atrás)—fue acuñado por el comentarista del Financial Times Robert Armstrong, para describir el patrón del presidente: anunciar aranceles elevados, provocar sacudidas económicas y luego retroceder, lo que genera rebotes en los mercados.
¿Y ahora qué hacemos? Desde luego, no vamos a subir nuestro objetivo de fin de año para el S&P 500 de 6500. El 8 de julio, Goldman Sachs subió su objetivo ligeramente por encima del nuestro, a 6600. Aun así, creemos que ambos objetivos siguen siendo alcanzables. Pero Trump debe resolver el asunto de los aranceles en las próximas semanas. De momento, la recuperación en forma de V del mercado podría transformarse en un patrón en forma de raíz cuadrada durante el verano y principios del otoño, seguido de un repunte a fin de año.
Aranceles de Trump II: Macho vs. TACO
Trump podría estar demasiado confiado en que los próximos datos económicos confirmen la resiliencia de la economía y el ritmo lento de la inflación. También podría estar envalentonado por los récords en la bolsa y la calma del mercado de bonos. Sus asesores económicos deberían advertirle que la inflación subyacente del IPC para junio y julio se sitúa en el 3,0 % interanual, según el modelo de previsión del Cleveland Fed. Esto supondría un aumento respecto al 2,8 % de mayo.
Además, nuestro Earned Income Proxy, que mide los salarios del sector privado, se mantuvo plano en junio, lo que sugiere que algunos indicadores clave del mes (como las ventas minoristas) podrían salir por debajo de lo esperado.
Trump lleva meses criticando al presidente de la Fed, Jerome Powell, exigiéndole que dimita por no bajar los tipos. Afirma que su próximo presidente de la Fed será “alguien que quiera recortar tipos”, y ha tomado un nuevo informe del presidente del Consejo de Asesores Económicos, Stephen Miran (jefe de Eric Wallerstein), como evidencia de que su visión de crecimiento puede funcionar a pesar del escepticismo económico general.
Trump escribió en su red social: “Las noticias falsas y los ‘expertos’ se equivocaron otra vez. Alguien debería mostrar el nuevo estudio de Miran a ‘Demasiado Tarde’ Jerome Powell, que lleva meses quejándose como un bebé sobre una inflación inexistente y negándose a hacer lo correcto.”
Trump debió de estar eufórico con los datos del presupuesto federal de junio publicados el viernes. Le encantó el titular de CNBC: “El Tesoro registra un superávit inesperado en junio gracias al aumento de ingresos por aranceles”.
Según CNBC: “El Gobierno estadounidense registró un superávit en junio, ya que los aranceles impulsaron un fuerte aumento de ingresos, según informó el Departamento del Tesoro. Tras un déficit de 316.000 millones en mayo, el mes de junio cerró con un superávit de algo más de 27.000 millones.”
Trump aplicó en abril un arancel generalizado del 10 % a las importaciones, además de otros específicos. Entre abril y junio, los derechos de aduana ascendieron a 88.000 millones, o 352.000 millones en tasa anualizada.
En una entrevista telefónica concedida el viernes a Kristen Welker (moderadora de Meet the Press), Trump declaró que planea establecer un arancel general del 15 % al 20 % a la mayoría de las naciones, frente al 10 % actual. Aseguró que los aranceles “han sido muy bien recibidos”. Calcula que, si puede recaudar unos 300.000 millones de dólares al año con un 10 % de arancel general, ¿por qué no duplicar esa cifra con un 20 %?
La respuesta es que los aranceles son un impuesto para los importadores estadounidenses, que a su vez pueden intentar trasladar parte del coste a los proveedores extranjeros o a los consumidores locales. Cuanto más alto es el arancel, mayor es su impacto fiscal. Este “impuesto arancelario” reduce ingresos, margina beneficios y erosiona la rentabilidad empresarial.
Para ponerlo en perspectiva: duplicar los ingresos arancelarios a 600.000 millones superaría los ingresos fiscales corporativos totales de EE. UU. en los últimos 12 meses (503.500 millones). Es difícil imaginar que aranceles más altos no afecten los márgenes de beneficio. Sin embargo, en nuestro escenario de los Rugientes Años 2020, el repunte de la productividad podría compensar parte del peso de los aranceles sobre las empresas.
Nuestro humilde consejo al presidente: cuidado con el exceso de confianza. No tiente la suerte con los aranceles. Tampoco comprometa la independencia de la Reserva Federal. Los ‘Vigilantes del Bono’ podrían presionar al alza los tipos.
Aranceles de Trump III: ¿Por qué están tan tranquilos los mercados financieros?
En las últimas semanas hemos recibido esta pregunta por parte de clientes y periodistas. ¿No deberían reaccionar negativamente los mercados de bonos y acciones ante la escalada de TTT, como lo hicieron a principios de abril? Aquellas ventas forzaron a Trump a reducir la intensidad de su guerra comercial. Eso no está ocurriendo ahora, al menos por el momento. Y sin duda, esto está envalentonando a Trump.
Veremos cómo responden los mercados esta semana ante su nueva escalada. Tal vez los inversores ya hayan aprendido que los gestos dramáticos de Trump son simplemente parte de su estilo de negociación en acuerdos comerciales. Están apostando a que funcionará y generará muchos acuerdos. También han aprendido que Trump cambia de opinión con frecuencia, por lo que, si las negociaciones no avanzan con rapidez, se conformará con una carta de intenciones vaga para seguir negociando en el tiempo.
El riesgo para la economía y los inversores es que Trump haya llegado a la conclusión de que, si los mercados no actúan con vigilancia frente a su guerra comercial, podrá seguir adelante sin freno. De ser así, las turbulencias arancelarias podrían extenderse más allá del verano. Trump, sin duda, considera el aumento de los ingresos aduaneros como una gran victoria de su enfoque, aunque en la práctica sean un aumento de impuestos.
A Trump le gusta el poder que proviene de “hablar en voz alta y llevar un gran garrote”, ya sea mediante aranceles, sanciones o bombas antibúnker. Ese es su estilo de liderazgo, y está convencido de que le está funcionando.
Por otro lado, los inversores podrían coincidir con nuestra visión actual: “esto también pasará” hacia finales del verano. La economía seguirá siendo resistente, y la inflación se mantendrá moderadamente baja. Todo ello suma un patrón estacional relativamente normal: debilidad en el mercado bursátil durante el final del verano y el otoño, seguido de un rally de fin de año hacia los 6500 puntos del S&P 500 en nuestro escenario base.