El artículo “Through Stormy Seas: How Fragile is Liquidity Across Asset Classes?” es un análisis muy interesante sobre cómo han evolucionado las propiedades de la liquidez en la última década. Aunque el spread promedio entre compra y venta ha disminuido, la curtosis y la asimetría de su distribución han aumentado. ¿Qué implica esto? Que, en promedio, los mercados parecen más líquidos; sin embargo, la liquidez desaparece más rápidamente durante episodios de estrés, amplificando el riesgo de cola e incrementando el deslizamiento en la ejecución.
Los autores realizan un análisis exhaustivo intermercado de 2010 a 2020, examinando la liquidez a través de momentos de orden superior en la distribución y métricas de resiliencia. Documentan una disminución secular en los costes medios de transacción en renta variable, renta fija, divisas y materias primas. Al mismo tiempo, el aumento simultáneo en asimetría y curtosis revela picos de iliquidez más frecuentes y un comportamiento de colas más pesadas en la realización de spreads. Al introducir un índice de fragilidad condicional, cuantifican la velocidad y magnitud de las caídas de liquidez tras shocks sistémicos, revelando una marcada heterogeneidad entre clases de activos.
Utilizando un conjunto de datos exhaustivo con más de dos mil millones de observaciones de alta frecuencia, los autores aplican pruebas de ruptura estructural y regresiones en panel para identificar los factores detrás de los cambios en la liquidez. Estos patrones de reducción de spreads promedio pero aumento de asimetría, que hacen la liquidez más frágil, son especialmente fuertes en los mercados de acciones y divisas, donde la electronificación y el HFT (trading de alta frecuencia) están muy presentes. En contraste, los mercados de bonos gubernamentales —menos influenciados por el HFT— muestran asociaciones más débiles.
Las simulaciones demuestran que una mayor asimetría incrementa significativamente los costes de transacción para los operadores impacientes, lo que podría traducirse en hasta 1.000 millones de dólares anuales en costes adicionales en el mercado accionario estadounidense bajo las condiciones actuales. El estudio concluye que centrarse únicamente en la liquidez promedio puede ser engañoso, y que la asimetría proporciona una mejor medida de la resiliencia del mercado, un hallazgo valioso tanto para inversores como para reguladores que buscan monitorear y gestionar el riesgo de liquidez.
Autores: Nihad Aliyev, Matteo Aquilina, Khaladdin Rzayev, Xingyu Sonya Zhu
Título: Through Stormy Seas: How Fragile is Liquidity Across Asset Classes?
Enlace: https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=5254046
Resumen:
La liquidez ha mejorado en los mercados globales, pero persisten preocupaciones sobre su fragilidad. Estudiamos la distribución de spreads bid-ask en acciones, bonos y divisas (FX) en EE. UU., Europa y Japón. Aunque la media y desviación estándar de los spreads han disminuido desde los años 90, la asimetría y la curtosis han aumentado, especialmente en los mercados de bonos y acciones, pero no en FX. Identificamos rupturas estructurales en la media y la asimetría y las relacionamos con eventos macroeconómicos, cambios estructurales en los mercados y reformas regulatorias. Las simulaciones muestran que el aumento de la asimetría eleva los costes de transacción —hasta 1.000 millones de dólares anuales en EE. UU.— incluso cuando pocos operadores requieren ejecución inmediata.
Algunas citas destacadas del estudio:
“[…] vamos más allá de las medidas promedio de liquidez y examinamos cómo los momentos de orden superior en su distribución, en particular la asimetría y la curtosis, han evolucionado con el tiempo. Nuestro objetivo es entender cómo se comporta la liquidez no solo en tiempos normales, sino también en los extremos, durante periodos de estrés, cuando más importa. Nos centramos en tres grandes clases de activos: acciones, bonos gubernamentales y divisas (FX). Estos mercados desempeñan un papel crítico en la asignación de capital, la transmisión de la política monetaria y la gestión del riesgo para gobiernos, empresas e inversores.”
“Estudiamos la distribución de spreads bid-ask (y otras medidas de liquidez para robustez) en los mercados desarrollados clave de Estados Unidos, Europa y Japón. Para ello, compilamos un conjunto de datos de alta frecuencia de spreads relativos, que agregamos en métricas mensuales y anuales para capturar la distribución de la liquidez a lo largo del tiempo, entre clases de activos y regiones.”
“Las simulaciones muestran que los cambios en la asimetría de los spreads pueden tener efectos significativos sobre los costes de negociación. Encontramos que al pasar de la baja asimetría de finales de los 90 a la alta asimetría actual en acciones estadounidenses de gran capitalización en 2023, la diferencia en coste entre operaciones pacientes e impacientes se amplía considerablemente. En un entorno de baja asimetría, el sobrecoste por ejecución inmediata ronda el 6 %, pero se más que duplica hasta el 13 % en un entorno de alta asimetría.”
“Cuando la probabilidad de operar con impaciencia es baja, los costes globales de trading permanecen similares independientemente de la asimetría, ya que los operadores pueden esperar a que el spread se reduzca. Sin embargo, a medida que aumenta la urgencia —más común en momentos de estrés— los costes aumentan rápidamente en entornos con alta asimetría.”
“[…] En primer lugar, hasta donde sabemos, somos los primeros en documentar cómo ha evolucionado la distribución de la liquidez entre tres clases de activos principales (acciones, bonos gubernamentales y FX) en los mercados más importantes del mundo: EE. UU., Europa y Japón, utilizando un conjunto de datos de más de 2.000 millones de observaciones de alta frecuencia. Esta perspectiva más amplia nos permite comparar patrones entre mercados con estructuras, participantes y normativas distintas.”
“Por ejemplo, los mercados de FX —donde los spreads medios han disminuido pero la asimetría no ha aumentado— pueden ofrecer pistas útiles sobre mecanismos que preservan la resiliencia de la liquidez. Entender estas diferencias puede ayudar a identificar qué aspectos del diseño de mercado contribuyen a una liquidez más estable y qué características estructurales podría adoptar un mercado de otro para mejorar su resiliencia.”
“En segundo lugar, vamos más allá de describir tendencias e identificamos posibles factores que impulsan tanto la media como la asimetría de la liquidez, vinculándolos a eventos macroeconómicos, estructura de mercado y regulación en diferentes regiones. Esto nos permite distinguir entre los factores que mejoran la liquidez promedio y los que agravan su fragilidad.”
“En tercer lugar, cuantificamos el impacto en costes de transacción derivados de una liquidez sesgada mediante simulaciones. Demostramos que una mayor asimetría en los spreads, incluso bajo condiciones promedio estables, puede aumentar los costes para los operadores que necesitan ejecutar rápidamente. En conjunto, nuestros hallazgos proporcionan nueva evidencia sobre qué hace que la liquidez sea frágil en diferentes mercados y por qué eso importa para los participantes.”