Los mercados de materias primas han vuelto a estar en el foco de los inversores. Después de años en los que la renta variable y los activos de crecimiento dominaron las carteras, el reciente aumento de las tensiones geopolíticas, la incertidumbre inflacionaria, la fragmentación de las cadenas de suministro y el renovado nacionalismo de los recursos han recordado a los asignadores de activos que las materias primas siguen siendo una clase de activo macro crítica. Por eso, un nuevo artículo académico, An Index of Commodity Futures Returns Since 1871, resulta especialmente oportuno. Utilizando una base de datos recopilada manualmente que cubre más de 150 años de historia de los futuros sobre materias primas en EE. UU., los autores ofrecen una de las perspectivas de largo plazo más completas hasta ahora sobre la inversión en materias primas, mostrando no solo que los futuros diversificados sobre materias primas han generado históricamente primas de riesgo similares a las de la renta variable, sino también que sus motores de rentabilidad fueron significativamente diferentes de los de las acciones, ofreciendo una valiosa diversificación a través de distintos regímenes económicos.
Los principales hallazgos empíricos del estudio descansan sobre tres pilares. Primero, los futuros sobre materias primas han generado históricamente una prima de riesgo anual media del 5,4% sobre el tipo libre de riesgo y una prima de rentabilidad real superior al 6% anual por encima de la inflación estadounidense, y han superado a la renta variable en aproximadamente el 43% de los años naturales y en dos de cada cinco décadas. Esto subraya su papel como una fuente de rentabilidad con motores diferenciados que no están correlacionados con los factores tradicionales de riesgo de renta variable. Segundo, los autores demuestran que las rentabilidades de los futuros superan sistemáticamente a las rentabilidades de los precios spot sobre una base ajustada por intereses, proporcionando una validación robusta, a escala secular, de una prima de riesgo persistente en materias primas más allá de la mera apreciación spot. Tercero, al corregir explícitamente el sesgo de supervivencia —un avance metodológico crítico—, el índice evita la distorsión al alza común en las estrategias de materias primas sometidas a backtesting, produciendo estimaciones más fiables de las rentabilidades esperadas a largo plazo.
En cuanto a los gráficos clave del artículo: la Figura 2 representa las rentabilidades totales acumuladas del índice de futuros sobre materias primas frente a la renta variable estadounidense y la inflación acumulada en escala logarítmica, ilustrando vívidamente la ventaja de crecimiento compuesto de las materias primas a muy largo plazo, al tiempo que destaca periodos de divergencia durante regímenes inflacionarios. La Figura 4 descompone las rentabilidades de los futuros en cambios de precios spot y la base ajustada por intereses, mostrando que el exceso de rentabilidad de los futuros sobre los precios spot no es episódico, sino persistente a través de los ciclos de mercado, coherente con una prima de riesgo estructural obtenida por asumir riesgo de precio en materias primas. La Tabla 1, Panel A, resume las estadísticas descriptivas centrales del índice, incluyendo rentabilidades excedentes medias anualizadas, volatilidad, ratio Sharpe y métricas de correlación con renta variable y bonos; la prima de riesgo anual reportada del 5,4%, con volatilidad moderada, respalda el caso de las materias primas como una asignación diversificadora y potenciadora de rentabilidad.
Para los profesionales, esta investigación proporciona un benchmark fundamental para evaluar estrategias modernas de materias primas y refuerza la lógica económica de asignar a futuros sobre materias primas dentro de un marco estratégico de cartera a largo plazo.
Autores: Rajkumar Janardanan, Xiao Qiao y K. Geert Rouwenhorst
Título: An Index of Commodity Futures Returns Since 1871
Enlace: https://ssrn.com/abstract=6276738
Resumen:
Este artículo documenta las rentabilidades de un índice ampliamente diversificado de futuros sobre materias primas durante más de 150 años de historia del mercado estadounidense, teniendo en cuenta el sesgo de supervivencia. Encontramos que los futuros sobre materias primas han obtenido una prima de riesgo anual media del 5,4% sobre el tipo libre de riesgo y una prima sobre la inflación estadounidense de más del 6% anual. Los futuros sobre materias primas han superado a la renta variable en aproximadamente el 43% de los años y en dos de cada cinco décadas, lo que sugiere motores de rentabilidad diferenciados y beneficios de diversificación significativos. Las rentabilidades de los futuros han superado a las rentabilidades de los precios spot sobre una base ajustada por intereses, coherente con la presencia de una prima de riesgo más allá de la apreciación del precio spot.
Como siempre, presentamos varias figuras y tablas interesantes:
Citas destacadas del artículo académico:
“[…] documenta las rentabilidades de un índice ampliamente diversificado de futuros sobre materias primas, cubriendo más de 150 años de desarrollo económico, financiero e institucional. El análisis se basa en un conjunto de datos construido de forma única que utiliza anuarios de bolsas cuando están disponibles y recurre ampliamente a archivos de periódicos para cubrir lagunas en la cobertura. Al incluir tanto contratos activos como obsoletos, el índice resultante refleja la estructura cambiante de los mercados de futuros y captura el comportamiento de una amplia gama de materias primas, muchas de las cuales ya no se negocian hoy.2
Los principales hallazgos son que, durante los últimos 155 años:
- Los futuros sobre materias primas han obtenido una prima de riesgo sobre el tipo libre de riesgo del 5,5%.
- Los futuros sobre materias primas han superado a las acciones estadounidenses en dos de cada cinco años.
- La rentabilidad de los futuros sobre materias primas ha superado a un índice de inflación estadounidense en más del 6% anual.
Finalmente, destacamos la distinción entre rentabilidades de futuros y spot mediante una descomposición de las rentabilidades excedentes de los futuros en rentabilidades spot y roll yield.
Resumimos cuantitativamente nuestros resultados en la Tabla 1, que proporciona rentabilidades medias, volatilidad y ratios Sharpe de futuros sobre materias primas colateralizados, acciones, letras del Tesoro e inflación durante el periodo 1871-2025. El panel superior muestra que el índice equiponderado de futuros sobre materias primas ha obtenido una prima de riesgo del 5,5%, con una volatilidad anualizada del 14,3% y una ratio Sharpe de 0,38. En comparación, el índice bursátil tiene una prima de riesgo del 6,6% y una volatilidad del 16,2%, lo que da como resultado una ratio Sharpe de 0,41. El índice spot de materias primas tiene la misma volatilidad que el índice de futuros sobre materias primas, pero una ratio Sharpe marcadamente inferior (0,22). Las rentabilidades ajustadas al riesgo son similares para los futuros sobre materias primas y las acciones, y superan el comportamiento ajustado al riesgo del índice spot de materias primas.
Las rentabilidades de largo plazo proporcionan una información crítica para orientar a los inversores sobre las propiedades de una clase de activo, especialmente cuando los componentes subyacentes de esa clase de activo son volátiles. Este capítulo presenta una historia de 155 años de los mercados de futuros sobre materias primas. Aprovechando un conjunto de datos único recopilado manualmente, presentamos rentabilidades anuales y rentabilidades acumuladas de un índice de futuros sobre materias primas, y comparamos su comportamiento con el mercado bursátil agregado, la inflación y las rentabilidades spot. Al igual que las acciones, los futuros sobre materias primas tienen una prima de riesgo positiva. Las rentabilidades de los futuros sobre materias primas se desvían de las acciones de formas que proporcionan una sobrerentabilidad periódica, probablemente debido a distintos motores fundamentales de rentabilidad. Aunque son volátiles en horizontes de inversión más cortos, el comportamiento del índice ha mostrado un desempeño consistente en horizontes largos, un requisito crítico para cualquier clase de activo.”