Los mercados de materias primas han vuelto al foco de los inversores. Después de años en los que la renta variable y los activos de crecimiento dominaron las carteras, el reciente aumento de las tensiones geopolíticas, la incertidumbre inflacionaria, la fragmentación de las cadenas de suministro y el renovado nacionalismo de recursos han recordado a los asignadores de capital que las materias primas siguen siendo una clase de activo macro crítica. Por eso resulta especialmente oportuno un nuevo trabajo de investigación titulado An Index of Commodity Futures Returns Since 1871. Utilizando una base de datos recopilada manualmente que cubre más de 150 años de historia de los futuros sobre materias primas en Estados Unidos, los autores ofrecen una de las perspectivas de largo plazo más completas hasta la fecha sobre la inversión en commodities, mostrando no solo que los futuros diversificados sobre materias primas han generado históricamente primas de riesgo comparables a las de la renta variable, sino también que sus motores de rentabilidad han sido significativamente distintos a los de las acciones, aportando una valiosa diversificación a través de distintos regímenes económicos.
Los hallazgos empíricos centrales del estudio descansan sobre tres pilares. Primero, los futuros sobre materias primas han generado históricamente una prima de riesgo media anual del 5,4% sobre la tasa libre de riesgo y una prima de rentabilidad real superior al 6% anual por encima de la inflación estadounidense, y han superado a la renta variable en aproximadamente el 43% de los años naturales y en dos de cada cinco décadas. Esto subraya su papel como una fuente de rentabilidad con motores distintos y no correlacionados con los factores tradicionales de riesgo de la renta variable. Segundo, los autores demuestran que las rentabilidades de los futuros superan sistemáticamente a las rentabilidades spot en términos ajustados por intereses, lo que aporta una validación robusta y a escala secular de una prima de riesgo persistente en materias primas más allá de la simple apreciación del precio spot. Tercero, al corregir explícitamente el sesgo de supervivencia —un avance metodológico crítico—, el índice evita la distorsión al alza habitual en muchas estrategias de materias primas backtesteadas, ofreciendo estimaciones más fiables de las rentabilidades esperadas a largo plazo.
En cuanto a los elementos visuales clave del trabajo: la Figura 2 representa las rentabilidades totales acumuladas del índice de futuros sobre materias primas frente a la renta variable estadounidense y la inflación acumulada en una escala logarítmica, ilustrando con claridad la ventaja del crecimiento compuesto de las materias primas a muy largo plazo, al tiempo que resalta los periodos de divergencia durante regímenes inflacionarios. La Figura 4 descompone las rentabilidades de los futuros en cambios de precio spot y base ajustada por intereses, mostrando que el exceso de rentabilidad de los futuros frente al spot no es episódico sino persistente a lo largo de los ciclos de mercado, coherente con una prima de riesgo estructural obtenida por asumir riesgo de precio en materias primas. La Tabla 1, Panel A resume las principales estadísticas descriptivas del índice, incluyendo rentabilidad media anualizada en exceso, volatilidad, ratio Sharpe y métricas de correlación con acciones y bonos; la prima de riesgo anual del 5,4% reportada, junto con una volatilidad moderada, respalda la tesis de las materias primas como una asignación que mejora rentabilidad y diversificación.
Para los profesionales, esta investigación proporciona una referencia fundamental para evaluar estrategias modernas de materias primas y refuerza la lógica económica de asignar capital a futuros sobre commodities dentro de un marco estratégico y de largo plazo.
- Autores: Rajkumar Janardanan, Xiao Qiao y K. Geert Rouwenhorst
- Título: An Index of Commodity Futures Returns Since 1871
- Link: https://ssrn.com/abstract=6276738
Resumen:
Este trabajo documenta las rentabilidades de un índice ampliamente diversificado de futuros sobre materias primas a lo largo de más de 150 años de historia del mercado estadounidense, teniendo en cuenta el sesgo de supervivencia. Encontramos que los futuros sobre materias primas han obtenido una prima de riesgo media anual del 5,4% sobre la tasa libre de riesgo y una prima sobre la inflación de EE. UU. de más del 6% anual. Los futuros sobre materias primas han superado a la renta variable en aproximadamente el 43% de los años y en dos de cada cinco décadas, lo que sugiere motores de rentabilidad distintos y beneficios significativos de diversificación. Las rentabilidades de los futuros han superado a las rentabilidades spot en términos ajustados por intereses, lo que es consistente con la existencia de una prima de riesgo más allá de la apreciación del precio spot.
Como siempre, presentamos varias figuras y tablas interesantes:
Citas destacadas del trabajo académico:
“[…] documenta las rentabilidades de un índice ampliamente diversificado de futuros sobre materias primas, que cubre más de 150 años de desarrollo económico, financiero e institucional. El análisis se basa en un conjunto de datos construido de forma única que recurre a anuarios bursátiles cuando están disponibles y se apoya ampliamente en archivos de periódicos para cubrir huecos en la cobertura. Al incluir tanto contratos activos como contratos obsoletos, el índice resultante refleja la estructura cambiante de los mercados de futuros y captura el comportamiento de una amplia variedad de materias primas, muchas de las cuales ya no se negocian hoy.
Los hallazgos principales son que durante los últimos 155 años:
Los futuros sobre materias primas han obtenido una prima de riesgo sobre la tasa libre de riesgo del 5,5%.
Los futuros sobre materias primas han superado a las acciones estadounidenses en dos de cada cinco años.
La rentabilidad de los futuros sobre materias primas ha superado a un índice de inflación estadounidense en más del 6% anual.
Por último, destacamos la distinción entre las rentabilidades de los futuros y las spot mediante una descomposición de las rentabilidades en exceso de los futuros en rentabilidades spot y roll yield.
Resumimos cuantitativamente nuestros resultados en la Tabla 1, que ofrece las rentabilidades medias, volatilidad y ratios Sharpe de futuros sobre materias primas colateralizados, acciones, Treasury bills e inflación durante el periodo 1871-2025. El panel superior muestra que el índice equiponderado de futuros sobre materias primas ha obtenido una prima de riesgo del 5,5%, con una volatilidad anualizada del 14,3% y un ratio Sharpe de 0,38. A modo de comparación, el índice bursátil presenta una prima de riesgo del 6,6% y una volatilidad del 16,2%, lo que da lugar a un ratio Sharpe de 0,41. El índice spot de materias primas tiene la misma volatilidad que el índice de futuros sobre materias primas, pero un ratio Sharpe marcadamente inferior (0,22). Las rentabilidades ajustadas por riesgo son similares entre futuros sobre materias primas y acciones, y superan el comportamiento ajustado por riesgo del índice spot de materias primas.
Las rentabilidades de largo plazo proporcionan un input crítico para informar a los inversores sobre las propiedades de una clase de activo, especialmente cuando los componentes subyacentes de esa clase son volátiles. Este capítulo presenta una historia de 155 años de los mercados de futuros sobre materias primas. Aprovechando un conjunto de datos único recopilado manualmente, presentamos rentabilidades anuales y acumuladas de un índice de futuros sobre materias primas, y comparamos su comportamiento con el mercado bursátil agregado, la inflación y las rentabilidades spot. Igual que las acciones, los futuros sobre materias primas tienen una prima de riesgo positiva. Las rentabilidades de los futuros sobre materias primas se desvían de las de las acciones de formas que proporcionan periodos de rentabilidad superior, probablemente debido a motores fundamentales diferentes. Aunque son volátiles en horizontes de inversión más cortos, el comportamiento del índice ha mostrado consistencia en horizontes largos, un requisito crítico para cualquier clase de activo.”