- Este artículo es el octavo de una serie de diez que se basa en el libro de Michael J. Mauboussin “Thirty Years: Reflections on the Ten Attributes of Great Investors” (Treinta años: reflexiones sobre los diez atributos de los grandes inversores). Le animo a leer “Cómo ser un gran inversor, primera parte: piense en números”, “Cómo ser un gran inversor, segunda parte: comprender el valor” , “Cómo ser un gran inversor, tercera parte: evaluar la estrategia”, «Cómo ser un gran inversor, cuarta parte: compare de forma eficaz», «Cómo ser un gran inversor, quinta parte: piense en probabilidades» y «Cómo ser un gran inversor, sexta parte: actualice sus opiniones de forma eficaz» y «Cómo ser un gran inversor, séptima parte: tenga cuidado con los sesgos conductuales» y «Cómo ser un gran inversor, octava parte: conozca la diferencia entre información e influencia». Tenga en cuenta: en este artículo, me aparto de las ideas de Mauboussin en varios momentos.
Mauboussin escribe, “el éxito en la inversión tiene dos partes: encontrar la ventaja y aprovecharla al máximo a través del tamaño adecuado de la posición. Casi todas las firmas de inversión se enfocan en la ventaja o edge, mientras que el tamaño de la posición generalmente recibe mucha menos atención”.
Esto se debe a que el tamaño de la posición es un concepto prohibitivo. Si intenta la optimización de la cartera de varianza media o utiliza el criterio de Kelly para decidir cuánto invertir en cada acción que posee, es probable que se empantane en cálculos notablemente complejos con resultados que, en el mejor de los casos, son indefinidos.
El tamaño de la posición tiene que responder a dos preguntas principales: ¿cuántas posiciones debe ocupar? y ¿cuánto de su cartera debería asignar a cada puesto? Las respuestas se complican por las siguientes consideraciones:
- Si tiene una muy buena estrategia de selección de valores, cuantas menos posiciones tenga, mayores serán los rendimientos.
- Si tiene una estrategia de selección de valores mediocre, cuantas menos posiciones tenga, menores serán sus rendimientos.
- Si invierte en acciones de baja liquidez, cuantas menos posiciones tome, más impacto en el mercado tendrán sus compras y ventas.
- Cuantas menos posiciones tenga, mayor será la variación de sus rendimientos.
Dado esto, podría parecer más sensato invertir en cien acciones que en diez. Pero prácticamente todos los backtest te mostrarán lo contrario. Entonces, ¿Qué haces?
No puedo responder a esa pregunta de forma contundente. No existe un enfoque único para todos los tamaños de posición. En cambio, le daré mi enfoque, aunque estoy seguro de que no es adecuado para todos.
En mis cuentas personales, actualmente poseo acciones en 24 empresas, con pesos que oscilan entre el 8,2% y el 0,7%. Mis diez acciones principales representan el 59% de mis participaciones.
Muchos grandes inversores adoptan un enfoque aún más concentrado. Citaré a Frederik Vanhaverbeke:
“Joel Greenblatt generalmente coloca alrededor del 80% de sus fondos en no más de ocho acciones. Eddie Lampert tiene aproximadamente ocho posiciones importantes a la vez. Y Glenn Greenberg tiene la regla de que no comprará acciones si no está dispuesto a invertir al menos el 5% de sus activos en ellas. . . . Warren Buffett afirma que para carteras relativamente pequeñas (<$ 200 millones), pondría alrededor del 80% de su cartera en cinco acciones. . . . En su cartera privada incluso está dispuesto a subir hasta el 75% en una sola acción.”
Pero Vanhaverbeke también señala: “La concentración [alta] de la cartera obviamente solo tiene sentido para los verdaderos selectores de valores. No tiene sentido, por ejemplo, para los inversores cuantitativos”. Yo soy uno de estos. Considero que la concentración de mi cartera es moderada; muchos inversores que conozco tienen una concentración de cartera muy baja, y poseen entre cincuenta y cien acciones a la vez.
Mi fórmula de dimensionamiento de posición tiene tres componentes.
- Rango. Debido a que uso un sistema de clasificación para decidir qué acciones comprar y vender, un componente se basa en la clasificación: cuanto más alta es la clasificación, más pongo en la acción. Dado que las acciones cambian las posiciones de clasificación con el tiempo, aumento o disminuyo gradualmente mi inversión en una acción a medida que se mueve.
- Liquidez. Para disminuir el impacto en el mercado, invierto menos en acciones con muy baja liquidez.
- Concentración industrial. Si estoy invertido en más de un cierto número de acciones en cualquier industria, reduciré el peso de esas acciones.
Así es como se me ocurrió la cantidad de acciones en las que invertir y cuánto invertir en cada una. Realicé backtests sin muestra durante los últimos tres o cuatro años en varios sistemas de clasificación que formulé en 2015, 2016 y principios de 2017, ajustando los costos por transacción más altos para menos posiciones. Luego miré el enfoque de dimensionamiento de la posición que me habría dado el alfa más alto fuera de la muestra para cada sistema y los promedié todos. Algunos de ellos se habrían comportado mejor con concentraciones muy altas, otros se habrían comportado mejor con concentraciones más bajas. El promedio me dio una fórmula con la que estoy bastante satisfecho.
Aquí está el meollo de la fórmula que utilizo. Primero le doy a cada acción una cantidad de puntos según su rango. La fórmula real es 47 * (4.7 – ln (rango + 12)) , pero si simplificas eso a 101 – rango , no hay mucha diferencia. De cualquier manera, si una acción está en el puesto número 1, obtiene 100 puntos, y si una acción está en el puesto número 100, se acerca a 0.
Luego ajusto estos números por liquidez: si una acción tiene baja liquidez, la cantidad de puntos puede bajar en 20. También las ajusto a la baja si tengo más de cuatro acciones en una industria: en ese caso, la cantidad total de puntos porque esas acciones se reducen de modo que suman lo que harían si solo tuviera cuatro empresas en esa industria. Una vez que me he decidido por el número final de puntos de cada población, que repartir mi inversión total en consecuencia, y si hay una importante diferencia entre el reparto ideal y mi reparto actual, compro y vendo para reequilibrar mis posiciones. Si una acción que no poseo aparece entre mis diez o doce mejores, vendo posiciones con sobreponderación y en el último lugar para liberar suficiente dinero para comprar las nuevas acciones. Si no tengo nada que comprar, no vendo, no importa qué tan bajo esté una acción.
Evidentemente, esta técnica no es para todos. Puede hacerlo mejor con un criterio de Kelly modificado o una fórmula de optimización de varianza media. O puede tener un enfoque completamente diferente que funcione bien para usted. (Si es así, me encantaría saberlo en los comentarios en twitter en @saladeinversion). En cualquier caso, muchas personas piensan muy poco en el tamaño de la posición. Puede marcar una gran diferencia en los retornos de uno.
He aquí un ejemplo. Voy a utilizar un sistema de clasificación de once factores que diseñé en diciembre de 2015 y realizar una prueba retrospectiva, utilizando Portfolio123, en el Russell 3000 desde entonces (a partir de enero de 2016).
Si compré las 20 acciones principales en el mismo peso y las vendí cuando el rango bajó de 50, comprando y vendiendo mensualmente sin reequilibrar, habría obtenido un rendimiento anualizado del 13,47%. Si hubiera comprado las 25 acciones principales, el rendimiento aumentaría al 15,88%, y si hubiera comprado las 40 acciones principales, el rendimiento bajaría al 11,38%. Eso me da un buen rango para empezar.
Ahora, ¿y si hubiera utilizado mi fórmula de clasificación para determinar el peso de la cartera? El rendimiento de los 20 primeros sube 195 puntos básicos hasta el 16,32%, el de los 25 primeros sube 165 puntos básicos hasta el 17,53% y el de los 40 primeros sube 240 puntos básicos hasta el 13,78%. En cada caso, el rendimiento es mayor que para pesos iguales.
¿Por qué es esto? Bueno, considere que cuatro de mis once factores son factores de valor. Por lo tanto, cuando una acción baja de precio en relación con otras acciones, obtiene una clasificación más alta, y cuando aumenta de precio en relación con otras acciones, la clasificación cae. Pero si no cambia el tamaño de su cartera, cuando una acción baja de precio, tiene un peso menor y cuando sube de precio, tiene un peso mayor. Por lo tanto, reequilibrar por rango, si utiliza factores de valor, hace exactamente lo contrario de lo que haría la cartera de forma natural.
Con el tamaño de la posición según el rango, sus mayores apuestas siempre están en las acciones con sus expectativas más altas. Si utiliza un sistema de clasificación de factores múltiples para reducir el riesgo, esto puede producir rendimientos significativamente mejores que otros métodos.