- La estrategia de inversión de capital de Ensemble ha caído aproximadamente un 22 % en lo que va de año hasta el 7 de marzo de 2022. El rendimiento de nuestra cartera se ve afectado negativamente por el pánico por el riesgo de estanflación. La estanflación es un entorno económico raro caracterizado por un crecimiento real bajo o negativo junto con una alta inflación.
- La guerra en Ucrania, como la mayoría de los conflictos militares, afecta principalmente a los precios de las acciones a través del impacto económico de la guerra. Por lo tanto, este artículo se centrará en las preocupaciones sobre la estanflación en las que está influyendo la guerra. Históricamente, eventos como el 11 de septiembre, la crisis de los misiles en Cuba e incluso Pearl Harbor, no causaron caídas grandes y persistentes en el mercado de valores de EE. UU. Si bien nos tomamos muy en serio el riesgo de un conflicto militar directo entre Rusia y la OTAN, creemos que el impacto de este riesgo en el mercado de valores se puede entender mejor a través del impacto económico que tendría. Estos impactos económicos relacionados con la guerra son el foco de este artículo.
- Creemos que las valoraciones de nuestras participaciones en cartera están cayendo significativamente debido a la venta indiscriminada de acciones que cotizan a valoraciones relativamente altas como reacción a los temores de estanflación. Pero nuestras participaciones en cartera han sido seleccionadas específicamente por su sólido poder de fijación de precios que les permite navegar mejor en entornos inflacionarios que a la mayoría de las empresas.
- La caída en la rentabilidad de nuestra cartera no parece deberse a la reversión de ninguna sobrevaluación anterior. De hecho, nuestra cartera general cotiza a un precio del 12 % con respecto al descuento de valoración de ventas en comparación con el lugar donde cotizaba antes de la COVID. Una cuarta parte de nuestra cartera cotiza con un descuento de valoración superior al 20 % respecto a los niveles de finales de 2019. En este punto, el aumento en el valor de las acciones en nuestra cartera ha sido notablemente menor que el aumento en los ingresos que estas empresas han logrado durante la COVID.
- No es inevitable que se avecine un entorno estanflacionario. El entorno económico actual se caracteriza por un crecimiento real fuerte, no débil. Si bien podría surgir un entorno de estanflación, es importante reconocer que la estanflación de la década de 1970 fue provocada por un shock del precio del petróleo mucho más grande que el que estamos presenciando hoy. Al mismo tiempo, la economía de EE. UU. consume mucha menos energía que en la década de 1970 y cada unidad de PIB requiere menos de la mitad de la cantidad de energía que se necesitaba en la década de 1970.
- Tenemos un largo historial de generar un rendimiento superior en diferentes entornos económicos. Este historial incluye múltiples períodos de bajo rendimiento, algunos bastante notables. El nivel de nuestra baja rentabilidad reciente ha sido inusual, pero no sin precedentes. Hace una década, experimentamos un grado similar de bajo rendimiento relativo. Por lo tanto, nuestro historial de rendimiento superior a largo plazo incluye períodos de bajo rendimiento como el actual.
- No capitularemos ante los temores de otros inversores. Actuar sobre la valoración errónea de las acciones por parte de otros inversores es el factor principal de nuestro rendimiento superior a largo plazo. Pero continuamos monitoreando las noticias entrantes y sometiendo a prueba nuestras suposiciones. Si la evidencia respalda el recorte o la venta de cualquier acción en nuestra cartera, tomaremos medidas de inmediato.
Las primeras nueve semanas de 2022 trajeron consigo un cambio repentino y dramático en la dinámica del mercado de valores. El mercado de valores en general no solo ha caído en una corrección, sino que los tipos de acciones que se están comportando relativamente bien o mal se han revertido drásticamente.
En Ensemble, creemos profundamente en el valor de comunicarnos de manera regular y transparente con nuestros clientes acerca de lo que sucede en el mercado, nuestra estrategia de acciones y con compañías destacadas de la cartera. Si bien no solemos comentar sobre el comportamiento de nuestras inversiones en estos artículos que publicamos, dada la caída significativa en nuestra estrategia de acciones, creemos que es importante exponer lo que está sucediendo en el mercado y nuestra cartera, así como nuestras ideas sobre el camino a seguir.
Debido a que nuestro historial de rentabilidad se basa en un compuesto de cuentas gestionadas por separado que se informa trimestralmente, este artículo describirá los rendimientos aproximados de la inversión para permitirnos comentar sobre una base intratrimestral. Puede descargar una presentación completa de nuestro historial de rentabilidad desde su inicio en 2004 hasta el 31 de diciembre de 2021 AQUÍ. Esta presentación se actualizará en abril para incluir los rendimientos finales del primer trimestre de 2022. Puede ver información importante relacionada con nuestros rendimientos vehículos de inversión AQUÍ.
Durante 2020 y 2021, generamos retornos de inversión absolutos muy fuertes y terminamos 2021 justo por debajo de nuestros máximos históricos. Nuestro rendimiento relativo frente al S&P 500 alcanzó su punto máximo un poco antes durante el cuarto trimestre. Sin embargo, después de obtener un rendimiento acumulado del 61 % en los últimos dos años calendario, nuestra estrategia de inversión ha bajado aproximadamente un 22 % hasta el 7 de marzo de 2022. Creemos que la causa principal de nuestro débil rendimiento reciente es el pánico que se extiende por los mercados de valores, y en particular por negocios de alta calidad que cotizan en múltiplos de valoración premium: sobre el riesgo de estanflación.
En nuestra TELECONFERENCIA dada por motivo de la COVID del 20 de marzo de 2020, también usamos la palabra «pánico» para describir lo que estaba sucediendo durante la reacción temprana del mercado a COVID. Pero al hacerlo, matizamos lo que entendemos por “pánico”:
“El diccionario Webster ofrece tres definiciones de la palabra pánico. Así que quiero dejar claro a cuál de ellos me refiero. No me refiero a lo que Webster define como “un terror repentino e irrazonable”… Pero Webster también define el pánico como “un susto repentino y abrumador” y como “un susto repentino y generalizado relacionado con asuntos financieros que resulta en una depresión de los valores causada por medidas extremas para protección de los activos financieros”. Es a estas últimas definiciones a las que me estoy refiriendo.”
Entonces, cuando nos referimos a un pánico por las preocupaciones de estanflación que arrasan el mercado de valores hoy, no queremos sugerir que estas preocupaciones no tengan base. En cambio, queremos decir que un miedo repentino y abrumador a la estanflación se ha apoderado de los inversores, que están reaccionando tomando medidas extremas para proteger sus activos financieros, lo que tiene como resultado que el valor de ciertos tipos de acciones se deprima más que otros. En este artículo, describiremos estos temores de estanflación, por qué están haciendo caer el valor de muchas de las acciones que poseemos en nuestra estrategia de inversión, por qué creemos que este impacto negativo es significativamente exagerado y por qué las preocupaciones de estanflación quizá sean mayores de lo que veremos en el futuro.
Estanflación
El crecimiento de la economía se compone tanto del “crecimiento real” como de la inflación. El crecimiento real se refiere a una mayor actividad económica, mientras que la inflación representa un aumento de los precios. Durante la década anterior a la COVID, el crecimiento real promedió alrededor del 2,25 %, mientras que la inflación promedió alrededor del 1,75 %, para un crecimiento total de alrededor del 4 %.
En general, se describe que el ciclo económico tiene un período expansivo durante el cual el crecimiento real y la inflación son positivos, y luego recesiones, o períodos relativamente breves en los que el crecimiento real se vuelve negativo. En un ciclo económico típico, a medida que la expansión persiste durante un período de tiempo, la mayor demanda se acumula hasta un nivel que supera la capacidad de oferta de una economía. Este nivel excesivo de demanda frente a la oferta hace que aumente la inflación. El aumento de la inflación hace que la Reserva Federal aumente los intereses para reducir la demanda y evitar la inflación, y luego, en algún momento, el debilitamiento natural de la demanda o el aumento de las tasas de interés de la Reserva Federal hacen que la demanda caiga por debajo de la capacidad de oferta de la economía. Luego, las empresas reducen el número de trabajadores e invierten en nuevos proyectos de capital, y esto conduce a una recesión.
En este ciclo económico típico y estilizado, la inflación y el crecimiento real están correlacionados porque es la demanda real aumentando más rápido que la capacidad de oferta de una economía lo que hace que aumente la inflación. Pero es posible que una alta inflación y un crecimiento real lento, o incluso una contracción, ocurran al mismo tiempo. Esta condición económica se conoce como estanflación. La estanflación ha sido una condición económica muy rara en los EE. UU., que ocurrió solo en la década de 1970.
Dado que la inflación generalmente es causada por el aumento de la demanda, generalmente ocurre durante períodos de fuerte crecimiento real. Pero hay algunos eventos económicos que pueden desacelerar el crecimiento real al mismo tiempo que aumentan la inflación. Hoy, tanto la naturaleza de la recuperación económica de COVID como la guerra en Ucrania están generando preocupaciones de que EE. UU. pueda estar entrando en su segundo período de estanflación.
Con la COVID, tanto los programas de estímulo fiscal aprobados por las administraciones de Trump y Biden como la política de apoyo de la Reserva Federal fueron diseñados para respaldar la demanda durante un período en el que, de otro modo, los ingresos de los hogares habrían caído drásticamente debido a los despidos masivos que se produjeron en marzo de 2020. Pero al Al mismo tiempo, las empresas de todo el mundo luchaban por participar en la actividad económica, tanto por los intentos de mantener seguros a sus empleados como por los límites gubernamentales a la actividad empresarial.
Después de la caída inicial de la actividad económica real, la expansión económica que comenzó en abril de 2020 vio un rápido crecimiento tanto en la oferta como en la demanda. Esto resultó en un crecimiento real muy fuerte. A medida que la recuperación continuó en 2021, la demanda de los consumidores creció dramáticamente, ayudada por el estímulo, pero también por los ahorros forzados anteriores de las restricciones en el gasto en servicios como viajes y restaurantes. Pero la persistencia de las restricciones por la COVID afectó la capacidad de las empresas para aumentar la oferta tanto como aumentaba la demanda. Este desequilibrio provocó que la inflación subiera al 4% durante el verano y luego aumentara rápidamente a alrededor del 7% cuando las olas por Delta y después Omicron una vez más limitaron la capacidad de las empresas para aumentar la oferta, incluida la capacidad de atraer suficiente mano de obra para volver a trabajar.
Entonces, la persistencia del COVID ha limitado la capacidad de la economía estadounidense para producir suministro económico. Esto se ve más notablemente en nuestras cadenas de suministro y en el hecho de que, a pesar del rápido aumento de los salarios, todavía hay alrededor de 3 millones de personas menos trabajando hoy que antes de la COVID, y alrededor de 7 millones menos de personas de las que habrían estado empleadas.
Con la inflación acelerada, la Reserva Federal ha pivotado para decir que esperan aumentar las tasas de interés más rápido de lo que habían planeado. En lugar de que la oferta se pusiera naturalmente al día con la demanda cuando la COVID se desvaneció en junio de 2021, cuando muchas personas pensaron que lo peor había pasado, las variantes Delta y Omicron mantuvieron el crecimiento de la oferta bajo control y, por lo tanto, la Fed ahora creían que necesitaban frenar la demanda.
Pero a principios de este año, los inversionistas en acciones comenzaron a cuestionar si la Fed necesitaría aumentar las tasas tan rápido y tan lejos que, en lugar de solo darle a la oferta la oportunidad de ponerse al día, la Fed podría obligar a la demanda a contraerse y enviar la economía en una recesión.
Casi al mismo tiempo, las preocupaciones sobre la posibilidad de que Rusia invadiera Ucrania comenzaron a calentarse. A mediados de enero, se dieron dos eventos importantes durante la misma semana. Se informó que la medida de inflación del IPC superó el 7% y las conversaciones diplomáticas entre Estados Unidos y Rusia sobre Ucrania terminaron sin ningún tipo de resolución.
Como todos sabemos ahora, Rusia terminó invadiendo Ucrania, con sanciones masivas de EE. UU. y la UE, que han tenido como resultado que los precios del petróleo y otras materias primas se disparen. Si bien el aumento en los precios del petróleo no es tan grande como el aumento observado en la década de 1970, y la economía de EE. UU. requiere mucha menos energía que durante el último episodio de estanflación, se les ha recordado a los inversores que fue un gran aumento en el precio del petróleo. Este acontecimiento fue en gran parte el responsable de la estanflación de la década de 1970. Esto se debe a que los altos precios del petróleo aumentan el costo de muchos bienes (inflación) al mismo tiempo que reducen la capacidad de los hogares para gastar dinero en productos y servicios no relacionados con la energía (desaceleración del crecimiento).
De repente, incluso después de 2021, que terminó con un crecimiento real interanual de un notable 5,6 % en el cuarto trimestre, los inversores cambiaron repentinamente para asumir una desaceleración importante en el crecimiento real o incluso una recesión que vendrá rápidamente y estará acompañada de altos niveles de inflación.
Por lo tanto, lo que hace apenas unos meses se consideraba una expansión económica robusta y probablemente duradera, ahora muchos inversores lo ven como un crecimiento real bajo o incluso un entorno recesivo acompañado de una alta inflación.
Un pánico estanflacionario se ha apoderado del mercado.
El impacto de la estanflación en las acciones
Hay dos formas en que la estanflación afecta el valor de las acciones.
- El bajo nivel de crecimiento real reduce la oportunidad de que las empresas aumenten sus ingresos y ganancias reales. Esto es particularmente cierto para negocios económicamente sensibles o de alto crecimiento, mientras que es menos cierto para negocios de crecimiento lento cuyas tasas de crecimiento están menos ligadas al ciclo económico general.
- Los altos niveles de inflación hacen que las tasas de interés suban, lo que significa que aumenta la tasa de rendimiento que ofrecen los bonos seguros. Por lo tanto, dado que las acciones tienen un mayor riesgo que los bonos, se reduce la valoración de cualquier dólar dado de las ganancias corporativas futuras, ya que los inversores buscan asegurarse de que las acciones que compraron tendrán un rendimiento superior al de un bono seguro que ahora ofrece una mayor tasa de rendimiento.
Durante la reciente liquidación, algunos inversionistas han sugerido que las acciones que están cayendo drásticamente en valor lo hacen porque subieron a valoraciones excesivamente altas o incluso entraron en una burbuja durante la COVID. Pero si miras debajo de la superficie del mercado, esta no parece ser la causa de la fuerte liquidación de este año. En enero de 2021, en nuestra call trimestral con clientes, DISCUTIMOS lo que dijimos que era una valoración excesivamente alta en algunas categorías de «acciones ganadoras por la COVID»:
“Parece haber signos claros de actividad especulativa en algunas partes del mercado. Las historias de nuevos inversores que apuestan sus cheques de estímulo en criptomonedas, SPAC de vehículos eléctricos y acciones de software como servicio están en todas partes, sin embargo, un colapso (si ocurre) en estos activos no significa necesariamente que el mercado en general caiga».
Una forma de visualizar lo que estaba sucediendo en estos rincones especulativos del mercado es a través del índice Goldman Sachs de acciones tecnológicas no rentables. Esta canasta de tecnología y otras empresas de la «nueva economía» que aún no obtienen ganancias, vio aumentar su precio en un asombroso 255% desde finales de 2019 hasta febrero de 2021. Pero mucho antes de que hubiera preocupaciones de estanflación, esta burbuja comenzó a crecer. colapso.
Hoy, incluso después de una caída del 60 %, el índice tecnológico no rentable sigue subiendo un 50 %, lo que significa que tendría que volver a caer un tercio para revertir por completo sus ganancias de la era COVID. En particular, algunas de estas empresas no solo están sobrevaluadas, sino que son fraudes absolutos que se hicieron públicos a través de los SPAC para aprovechar la burbuja de las acciones especulativas. Durante esa misma call con clientes, dijimos:
“Nikola, una empresa que pretende estar en el negocio de la fabricación de vehículos eléctricos, pero que en realidad no ha generado ningún ingreso, utilizó un SPAC para cotizar en bolsa y obtuvo una valoración asombrosa de $ 30 mil millones antes de que se contaran historias sobre el “ OCÉANO DE MENTIRAS”, haciendo que las acciones cayesen un 80% solo en los últimos seis meses”.
Hoy, Nikola ha bajado otro 50%. No es solo que la empresa no sea rentable, todavía no han generado ingresos.
Entonces, mientras que el índice de acciones tecnológicas no rentables cayó un 20 % durante 2021 y casi un 40 % desde su máximo de febrero de 2021 hasta fin de año, el mercado más amplio y nuestra estrategia de inversión generaron retornos muy fuertes de más del 25 % y terminaron el año justo por encima de sus máximos.
Por el contrario, nuestra cartera está compuesta en gran parte por negocios dominantes que exhiben un crecimiento sólido, si no muy alto. No somos «inversionistas de crecimiento» per se, y los analistas externos solo clasifican poco menos de la mitad de nuestra cartera como las llamadas «acciones de crecimiento». Pero evitamos deliberadamente las acciones de bajo crecimiento, que creemos que tienen RIESGOS SIGNIFICATIVAMENTE SUBESTIMADOS. En general, los líderes dominantes de la industria en los que invertimos tienen tasas de crecimiento sólidas, por lo que nuestra cartera tiende a inclinarse hacia empresas que crecen más rápido que el promedio.
Las acciones de crecimiento como grupo han bajado un 18% este año hasta el 7 de marzo. Y cuando observamos el desempeño informado por otros inversionistas como nosotros que se enfocan en negocios con ventajas competitivas, con largas trayectorias de crecimiento y cotizando a un valor que creemos que es menor que el flujo de efectivo futuro que generará la empresa, vemos que nuestros pares en su mayoría caen alrededor de un 20%.
Nuestro objetivo es superar nuestro índice de referencia, el S&P 500, neto de comisiones, por una cantidad significativa a largo plazo. Tenemos un historial de 18 años de hacer esto. Por lo tanto, al mencionar la caída en las acciones de crecimiento en general y el rendimiento similar de los inversores que consideramos que siguen una estrategia similar a la nuestra y que han generado rendimientos superiores a largo plazo, no pretendemos restar importancia a nuestro propio débil rendimiento.
Más bien, simplemente estamos observando que nuestros problemas de rentabilidad no parecen deberse a problemas idiosincrásicos con nuestra estrategia de inversión per se, sino más bien a un cambio muy grande en las valoraciones del mercado que han descontado profundamente la valoración del tipo de acciones en las que nos enfocamos.
Esto, por supuesto, sucederá de vez en cuando, ya que las condiciones de corto a mediano plazo favorecerán ciertas cestas específicas de acciones o industrias, pero a largo plazo, aquellas empresas que pueden crecer más rápido que la empresa promedio mientras impulsan altas tasas de el rendimiento del capital debería ser previsiblemente superior, siempre que los inversores no paguen de más por estas empresas de primer nivel.
La venta masiva impulsada por la estanflación es exagerada
Dado que el pánico de la estanflación se ha apoderado del mercado, muchas de las participaciones de nuestra cartera han visto cómo sus valoraciones se comprimen drásticamente. En la actualidad, las principales participaciones de la cartera, como Netflix, Illumina, Mastercard, Ferrari y Masimo, que en conjunto constituían alrededor de una cuarta parte de nuestra cartera a principios de este año, han visto su valoración comprimirse tanto que, en términos de precio de venta, están cotizando a un promedio de 20% por debajo de los niveles anteriores a la COVID. Lejos de cotizar con valoraciones infladas, la liquidación de estas acciones ha sido tan profunda que han revertido mucho más que cualquier cantidad anterior de expansión de valoración de la era COVID. Sobre una base promedio ponderada, nuestra cartera ahora se negocia a un precio del 12 % con respecto al descuento de valuación de ventas con respecto a donde nuestras posiciones actuales cotizaban a fines de 2019.
El pánico de la estanflación es tan extremo que los inversionistas han perdido cierto grado de confianza en los líderes dominantes de la industria que nos enfocamos en tener en cartera. El hecho de que muchas de nuestras participaciones ahora coticen a valoraciones más bajas que incluso antes de la COVID implica que los inversores piensan que las perspectivas de crecimiento de estas empresas y la oportunidad de creación de valor para los accionistas en el futuro se reducen considerablemente. Pero creemos que estas preocupaciones están fuera de lugar.
La teoría académica nos dice que cuando la inflación es alta, la valoración atribuida al flujo de efectivo que se recibirá en el futuro disminuye. Pero en la práctica, en realidad ha habido poca correlación entre la inflación y las valoraciones de las acciones.
Como puede ver en el gráfico, la relación precio/beneficio no ha sido tan diferente durante los períodos en los que la inflación estuvo entre el 0 % y el 5 %. Solo cuando la inflación se ha vuelto negativa (deflación) o ha superado el 5% de forma persistente, las valoraciones tienden a verse afectadas negativamente. Para ilustrar esto, vale la pena señalar que la inflación promedió 3% durante la década de 1990. Los años 90 se caracterizaron por un sólido crecimiento económico, fuertes aumentos salariales de los hogares y un gran mercado alcista de acciones.
Las empresas de nuestra cartera tienen un fuerte PODER DE FIJACIÓN DE PRECIOS, lo que les da la capacidad de aumentar los precios para ayudar a compensar la inflación. Esto es algo que han estado demostrando durante el último año, ya que muchas de nuestras participaciones han subido los precios sin ver un impacto negativo en la demanda de sus productos y servicios. Y aunque el costo de sus gastos, en particular los salarios, se está inflando, seleccionamos específicamente empresas para invertir en las que pagan salarios por encima del promedio y mantienen RELACIONES POSITIVAS CON LOS EMPLEADOS, así como con todas las demás partes interesadas. En términos relativos, creemos que nuestras empresas tienen más espacio para administrar costos inflados que sus competidores.
En enero, experimentamos la primera gran caída de precios en una de nuestras principales participaciones cuando Netflix presentó sus cuentas. Escribimos UN EXTENSO ANÁLISIS de lo sucedido que no repetiremos aquí. Pero la sobrerreacción en el mercado se ilustra bien al señalar que las acciones de Netflix ahora cotizan a niveles que alcanzaron por primera vez en 2018 a pesar de que los ingresos se han duplicado desde entonces.
Creemos que la venta generalizada de acciones especulativas que comenzó en febrero de 2021 y continúa hoy, ahora se ha combinado con la venta masiva de empresas de alta calidad y crecimiento de larga duración que se benefician de ventajas competitivas significativas junto con el poder de fijación de precios que acompaña a su posicionamiento competitivo.
Las empresas que generan fuertes rendimientos sobre el capital invertido y ofrecen un crecimiento de larga duración cotizan A VALORACIONES RELATIVAMENTE ALTAS, no por una apuesta especulativa sobre las tasas de crecimiento futuras, sino porque este tipo de empresas generan grandes cantidades de flujo de caja libre por dólar de ganancias y sus ventajas competitivas. Las ventajas ayudan a protegerlos de que otras empresas intenten robar sus oportunidades de crecimiento. Pero hoy en día, los inversores están vendiendo aparentemente todas las acciones que tienen una valoración relativamente alta como si todas sufrieran por igual en caso de estanflación. Esta es la causa raíz de la venta masiva en los tipos de empresas en las que invertimos.
¿Es la estanflación un hecho consumado?
Los inversores no solo están vendiendo indiscriminadamente todas las acciones de valor relativamente alto, sino que también actúan como si la estanflación fuera una conclusión inevitable. Pero en el trimestre más reciente, el PIB real creció un 5,6% frente al año anterior. Y el promedio de 500 000 nuevos puestos de trabajo que se crearon en cada mes de 2021 ha continuado en 2022 con 480 000 nuevos puestos de trabajo creados en enero en medio de la ola de Omicron y 680 000 nuevos puestos de trabajo creados en febrero. Estos son números monstruosos de nuevas contrataciones y apuntan a una capacidad de oferta económica en continuo aumento y un potencial de crecimiento real.
Pensar en la inflación no es nuevo para nosotros. En junio de 2021, antes de la gran aceleración de la inflación, ofrecimos UN ANÁLISIS DETALLADO de cómo los inversores deberían pensar en invertir en la “economía de alta presión” que vimos más adelante. Como explicamos en ese momento, si bien las cadenas de suministro y los mercados laborales están actualmente restringidos, existe un espacio muy importante para aumentar la capacidad de oferta en los próximos años. Aunque la recuperación de la COVID ha sido rápida, la producción económica de EE. UU. se mantiene muy por debajo de su tendencia a largo plazo. Con el aumento de la demanda, el límite del crecimiento está en función de la rapidez con la que se puede aumentar la oferta.
Los 14 meses consecutivos de grandes cifras de creación de nuevos puestos de trabajo ilustran que, si bien la persistencia de la COVID ha provocado que la oferta se recupere más lentamente que la demanda, de hecho está aumentando muy rápidamente y aún le queda un largo camino por recorrer para volver a la tendencia anterior a la COVID, por no hablar de la tendencia de crecimiento a mucho más largo plazo que fue interrumpida por la crisis financiera en 2009-10.
Pero, ¿qué pasa con los precios del petróleo? Habiendo subido un 60% este año hasta el 7 de marzo, los inversores recuerdan las subidas del precio del petróleo de la década de 1970 y la forma en que esto creó un entorno de estanflación. Pero el precio del petróleo se cuadruplicó a raíz del embargo petrolero de la OPEP y al final de la espiral inflacionaria de la década de 1970, los precios del petróleo habían aumentado en un 1000% difícil de comprender.
Los precios del petróleo comenzaron este año a $75/barril. Por lo tanto, si bien los precios del petróleo han aumentado considerablemente a raíz de la invasión de Ucrania por parte de Rusia, tendrían que subir a $ 300 por barril para representar un impacto similar al embargo de la OPEP. Y tendrían que subir a $750/barril para capturar un aumento de magnitud similar al visto durante la década de 1970 estanflacionaria.
La historia más reciente ilustra que los precios del petróleo se mantuvieron cerca de los niveles actuales de 2011 a 2014. A pesar de que los ingresos de los hogares estaban muy por debajo de los niveles actuales, estos altos precios del petróleo no generaron una alta inflación y no desaceleraron notablemente el crecimiento económico.
¿Cómo podría ser esto? Si el aumento de los precios del petróleo fue un factor tan importante en la inflación en la década de 1970, ¿por qué no tendrían un impacto tan grande hace una década o hoy? El hecho es que la economía estadounidense se ha vuelto mucho menos intensiva en energía que hace 50 años. Hoy en día, se necesita MENOS DE LA MITAD DE ENERGÍA para crear una unidad de producción económica que en la década de 1970. El hogar promedio gasta mucho menos de sus ingresos en energía que hace medio siglo.
Entonces, si bien no hay duda de que los precios más altos del petróleo reducirán la capacidad de los hogares y las empresas para gastar en otras actividades económicas, la magnitud actual del aumento del precio del petróleo simplemente palidece en comparación con el shock del precio del petróleo que desencadenó el período estanflacionario único de la década de 1970
Conclusión
En última instancia, la efectividad de nuestra estrategia de inversión estará determinada por nuestros rendimientos de inversión a largo plazo. El grado de nuestro bajo desempeño reciente ha sido muy inusual, pero no sin precedentes. Hace una década, experimentamos un grado similar de bajo rendimiento relativo. Por lo tanto, nuestro historial de rendimiento superior a largo plazo incluye un período anterior de bajo rendimiento como el actual.
Durante nuestro historial de 18 años, nuestra estrategia ha tenido una volatilidad más baja que el S&P 500 (es decir, una beta de menos de 1,0). Nuestro índice de captura a la baja ha promediado el 91 %, lo que significa que durante los períodos en los que el mercado ha caído, nuestra estrategia ha disminuido menos que el mercado en promedio. Pero, de hecho, hemos tenido muchos períodos en los que tuvimos un rendimiento inferior, pero nuestro historial de rendimiento superior a largo plazo incluye estos períodos de rendimiento inferior.
El hecho es que no sabemos cuándo los inversores volverán a evaluar cómo están valorando las acciones que poseemos en las carteras de nuestros clientes. Podría comenzar mañana, o podría tomar un año o más. Sabemos que los precios del mercado están fuera de nuestro control.
Pero también sabemos que tenemos un historial de 18 años de valoración efectiva de las tenencias de nuestra cartera con más precisión que el mercado. Un historial de rendimiento superior utilizando una estrategia de inversión a largo plazo se basa en que el inversor valore mejor las perspectivas a largo plazo de las empresas que el inversor medio.
Nuestra estrategia de inversión no está diseñada específicamente para ningún entorno económico específico. Generamos rendimientos superiores durante la expansión económica de 2004 a 2007, así como durante el período de profunda recesión de 2007 a 2010. Después de un rendimiento notablemente inferior en 2012 y 2013, volvimos a niveles notables de rendimiento superior en 2014-2019, con rendimientos superiores continuados durante la COVID hasta hace solo unos meses.
Los períodos de bajo rendimiento como el que estamos experimentando hoy en día son frustrantes y emocionalmente duros tanto para nuestro equipo como para nuestros clientes. Pero sabemos que los rendimientos superiores a largo plazo no son fáciles. Actualmente, el mercado valora las acciones de nuestra cartera de forma muy diferente a como lo hacemos nosotros. Siempre es posible que el mercado tenga razón y nosotros nos equivoquemos. Para minimizar este riesgo, constantemente ponemos a prueba nuestros pronósticos y buscamos entender dónde podemos estar equivocados.
Pero en este punto, nuestra conclusión es que un pánico estanflacionario se ha apoderado del mercado. Los tipos de acciones en las que hemos invertido durante mucho tiempo se han visto arrastrados por este pánico sin tener en cuenta sus sólidas perspectivas de crecimiento a largo plazo y sus ventajas competitivas dominantes que las protegen de la competencia y les permiten subir los precios según sea necesario con más facilidad que la mayoría de las empresas. El crecimiento económico real en los EE. UU. es actualmente sólido con la curación de las cadenas de suministro y el regreso de los estadounidenses al trabajo a un ritmo sin precedentes.
Nuestra convicción en nuestra estrategia sigue siendo alta. Tenemos la intención de continuar monitoreando los datos entrantes, rastrear de cerca a las empresas y cambiar nuestra evaluación del valor de las tenencias de nuestra cartera si la evidencia nos respalda. Pero no nos limitaremos a capitular ante los precios de mercado. El mercado tiene una larga historia de reacciones exageradas tanto a las buenas como a las malas noticias. Y si bien es difícil estar en el lado equivocado de estas reacciones exageradas, son estas mismas reacciones exageradas las que dan lugar a la oportunidad de un rendimiento superior a largo plazo en primer lugar.